免税中国国旅：

1.实施更加开放、便利的离岛免税购物政策，实现离岛旅客全覆盖提高免税购物限额符合此前预期，离岛旅客全覆盖、更加开放便利的离岛免税购物政策表明，除现有飞机、铁路离岛外，自驾、邮轮等其他主流离岛方式也将适用，购物便利性将会提高，超过市场预期。两家持牌公司（中国国旅下中免和海南省国资委下的海免）均将受益。

2.绝对龙头中国国旅目标切换，彰显冲击国际免税巨头自信

中免目标从原来“保五进三”到现在的“进三争一”，2018年中免营收将约300亿左右（我们此前测算约290亿），争一的营收规模约650亿左右。

3.占据最主要核心消费场景，对上下游议价能力提升

中国国旅下免税板块中，日上香化、香港烟酒和三亚精品分别是经营最好的，未来能够整体优化。整合日上后，目前渠道整合在第一阶段，未来更深层次整合将继续提高毛利率。中免占据我国主要的核心消费场景（首都、上海、香港机场和海南离岛免税），如我们此前深度报告所说，不仅规模扩大、对上游议价能力提升来抬高毛利率，同时也对销售场所话语权提升来进一步提高盈利能力。

4.消费回流背景下，多种可能性，众多潜在利好驱动公司业绩增长

公司具有采购、运营、信息、市场、物流几方面核心优势。未来中免主要目标人群是我国消费者——目前全球免税市场的消费主体，通过具全球竞争力的价格做大做强，同时可吸引消费回流。消费回流背景和需求下，市内店、国产品、海外拓展等都是重点工作也是重要手牌。

5.投资建议：

北向资金近日占中国国旅流通盘比例持续上升，4.12占比达10.12%，MSCI逐步纳入A股蓝筹之际，公司作为222只之一也将迎来增量资金。暂不考虑公司众多手牌，我们维持此前预测，预计2018-2019年营收分别为423、474亿元，归母净利润为33.4、38.8亿元（假设日上上海部分2018Q2开始并表），同比增长33.07%、16.02%，对应当前市值为32、27倍。继续坚定推荐。

6.风险提示：政策不及预期，实施进度不及预期。