央行决定，从 2018 年 4 月 25 日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1 个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（ MLF）。

定向降准呵护资金面，缓解表外收缩对实体流动性的负面冲击

我们认为央行此次定向降准操作呵护资金面、稳定金融市场流动性预期的态度明确。 18 年在对表外融资限制进一步趋严的背景下，实体的流动性年初以来持续紧张，从社融数据来看， 1 季度委托+信托贷款负增超 2000 亿，较去年同期少增逾 1.6 万亿， 3 月末社融增速下行至 10.5%的低位。在此背景下，维持一个相对宽松的资金面环境有利于企业通过债券融资的方式替换存量表外债务，降低系统性风险发生的可能性。相较于降准， MLF 一方面成本较高，另外由于有到期日的存在，不利于金融市场预期的稳定，此次通过定向降准替换部分 MLF，银行体系资金成本下降，稳定性明显增加，有利于资金面预期的改善。

另外，央行明确要求金融机构把降准新增资金主要用于小微企业贷款投放，并适当降低小微企业融资成本，有利于缓解实体融资成本的上行压力。

定向降准释放流动性 4000 亿，预计金融市场利率将继续温和改善

根据央行披露，以 2018 年一季度末数据估算，此次定向降准操作当日将偿还 MLF 约 9000 亿元，同时释放增量资金约 4000 亿元。年初以来金融市场利率呈下行趋势，银行同业存单（ 3M）利率较年初下行 142BP， 1 年期/10 年期国债收益率较年初分别下降 63BP/23BP，很大程度与央行相对宽松的货币政策操作有关。我们认为此次的定向降准将继续释放积极信号，预计金融市场利率将会继续温和改善。但需要注意的是，央行强调此次定向降准并不代表稳健中性的货币政策取向变化，因此市场利率大幅下行的空间不大。

行业息差小幅改善，负债端成本下行中小银行更多受益

我们认为此次定向降准有助于缓解银行负债端压力，利好息差。我们对主要上市银行定向降准的影响进行了测算，由于上市银行大都基本为央行一级交易商，因此为简化测算，我们假设此次定向降准带来上市银行存款准备金的释放将全部用于到期 MLF 的偿还。结果显示本次定向降准预计带来上市银行净息差 1BP 的改善以及 0.9 个百分点净利润增速的提升。需要注意的是，对于其他中小银行而言，由于本身并没有 MLF 需要偿还，因此将完全受益于 1 个百分点的准备金释放，如完全用于小微贷款的投放，定向降准对息差和利润的改善幅度更为明显。此外，在资金利率下行背景下，中小银行将更多受益于行业整体负债端成本下行。中小银行的同业负债占比相对高，受市场资金利率影响大，定向降准带来市场资金利率的温和下行将缓解中小银行负债端成本压力。