桐昆股份(601233)

核心观点：

1、 涤纶龙头， 后续量价齐升公司为国内涤纶龙头， 2017 年市占率约 14%，涤纶长丝后续开工率持续提升，并且集中度提高，竞争格局好转。公司 PTA 业绩弹性增大（国内第二）， 行业回暖。 公司未来三年的增量包括220 万吨/年 PTA，增加 220 万吨/年涤纶长丝， 参股浙石化 20%的股权，未来公司发展战略：在稳固长丝龙头地位和提升市占率的基础上，积极推进浙石化项目建设，实现产业链上下游一体化。

2、涤纶长丝供需持续改善， 公司持续放量，有望充分受益

预计 2018-2020 年长丝产能增速分别为 9%， 8%和 3%， 受下游纺织服装复苏影响，涤纶长丝需求增速预计将维持在 9%左右，行业开工率将继续上行，分别达到 75%， 75%和 79%。 行业新增产能主要来自龙头，行业集中度提升， CR4 预计将从 2017 年的 33%提升至 2020 年的 44%，竞争格局向好。 截至 2017 年，公司拥有 460 万吨/年涤纶长丝产能， 市占率约 14%。 2018-19年， 公司计划分别新增 110、 90 万吨/年长丝产能，行业龙头地位进一步巩固，有望充分受益行业景气。

3、 2018 年 PTA 有望量价齐升，拉动业绩高增长

PTA 行业经历了 4 年多的低迷期，产能扩张明显放缓， 开工率稳步回升， PTA 价格和价差中枢上移。 2017 年， PTA 行业名义产能维持在 4833 万吨/年，开工率提升至 74%， 2020 年开工率有望提升至 83%，供需格局显著改善。 公司嘉兴石化一期拥有年产 150 万吨 PTA 产能，二期年产 220 万吨 PTA 项目于 17 年底投产，基本实现 PTA 自给。 2018 年公司 PTA 有望实现量价齐升，拉动业绩高增长。

4、参股浙石化， 实现产业链一体化布局

公司参股浙石化 20%股权，浙石化炼化项目一期 2000 万吨/年炼油能力、产品包括 400 万吨/年 PX、 140 万吨/年乙烯等，一期预计 2018 年底投产。项目投产后，公司将实现“ PX-PTA-涤纶长丝”全产业链布局， 规模优势和全产业链优势兼备。

5、投资评级与估值： 预计公司 2018/19/20 年归母净利润分别为24.86/39.43/48.04 亿元，对应 EPS 为 1.36/2.16/2.64 元，对应 PE为 12/7/6 倍， 给予“强烈推荐”评级。

6、风险提示： 油价大幅下跌；下游需求不及预期；新产能投放超预期。