东珠生态(603359)

H1收入/业绩高增符合市场预期，业绩高增基础牢固，维持“买入”评级

公司8月20日发布中期业绩，18H1实现营收8.45亿元，YoY+60.43%，归母净利润1.80亿元（含0.18亿元理财收益），YoY+77.61%，扣非业绩YoY+56.95%，收入业绩增速均符合我们和市场预期。上半年公司CFO净流出2.44亿元，去年同期流入1.62亿元，预计下半年回款情况有望改善。公司H1末在手现金9.9亿元，负债率仅43%，年初至今中标金额超23亿元，财务扩张潜力和订单保障两个维度看，公司未来高增长基础牢固。预计公司18-20年EPS1.39/2.10/2.77元，维持“买入”评级。

PPP/EPC高投入致现金大幅净流出，下半年现金流有望改善

18H1公司营收8.45亿元，但收现比28.94%较去年同期显著下降，是公司上半年CFO净流出较多的原因。相较于17FY，H1公司长期应收款增加3.54亿元，已完未结存货增加3.61亿元，应收款/票据净减少0.46亿元。我们认为上半年政府融资环境偏紧，PPP项目持续投入叠加大部分EPC/总承包类项目尚未到结算时点是现金流恶化主要原因。当前政策环境下地方融资平台筹资难度有望下降，政府基建融资渠道有望拓宽，下半年亦进入政府类项目结算高峰，我们预计公司下半年收现情况有望改善。

毛利率/净利率双升，主业盈利能力有望体现规模效应

H1公司毛利率28.17%同比升0.59pct，我们认为公司项目盈利能力整体稳定，小幅波动可能受部分高毛利项目影响。净利率21.26%同比升2.03pct，其中理财产品收益收入占比提升2.16pct，坏账计提占收入比重提升2.7pct。H1公司期间费用率下降明显，其中管理费用率下降1.18pct体现规模效应，财务费用率下降0.23pct则由于利息费用减少。我们认为未来公司毛利率有望保持相对稳定，费用率则受益规模效应有望稳中有降。

PPP新签订单占比小，财务稳健度行业领先

公司17FY末公告未完成重大订单中PPP项目14.9亿元，其中处于产值高峰的项目5个，其他类项目较少，我们预计公司H1收入中PPP确认收入仍占一定比例。但上半年公司仅公告中标PPP项目2.97亿元，占H1中标总额的14%，未来PPP收入占比有望下降，EPC类项目政府支付责任更加确定，融资落地速度更有保障。公司H1末在手现金9.9亿，长短期借款均为0，一年内到期应收账款和现金之和12.6亿元已超过一年内到期应付账款（10.3亿元），负债率43%远低于可比公司。我们认为更加良性的项目模式，更大的财务扩张潜力为公司未来业绩保持高增长创造了条件。

看好公司业绩高增长持续性，维持“买入”评级

我们预计公司18-20年归母净利4.4/6.7/8.8亿元，根据公司最新股本，调整18-20年EPS至1.39/2.10/2.77元（原值1.96/2.96/3.90元），可比公司18年平均一致预期PE16.3倍，认可给予公司18年16-18倍PE，对应18年PEG小于行业平均，目标价22.24-25.02元，维持“买入”评级。

风险提示：工程款回收情况不及预期；订单增长持续性不及预期。