天虹股份(002419)

独到见解： 深入剖析天虹股份核心竞争力： 1、作为国内少数具有优质的跨区域拓展和经营的百货企业， 天虹错位竞争、优质选址的拓展内功深厚且适应能力强，消费低迷下逆势展店，成长可期； 2、差异化中端定位和社区服务能力，使得公司成为行业结构性机会下渠道下沉赛道中的优质选手，充分下沉至县级市； 3、厚植创新基因，经营上体验化、主题化转型成效显著，新零售、数字化探索业内领先，提质增效的后劲潜能望逐步释放。

跨区域多业态拓展，质地优异： 起源于深圳， 20 世纪初突破连锁百货的地域瓶颈， 开启跨区域布局， 目前门店已分布华南、华中、华东、东南以及北京、四川等 8 个省份；多业态并进，形成百货、超市、购物中心、便利店四大实体业态+数字化业务的业态体系。公司质地佳，经营情况优异。

制度领先， 激励充分： 公司为中航系央企，较早引入港资二股东和管理层持股，治理结构优秀、机制灵活，构建“核心管理层集中间接持股+中高层业务骨干员工持股+门店超额利润分享”的多层激励机制，其中员工持股计划交易均价11.96 元。公司与中高层员工长期深度绑定，基层实施超额利润分享以激发员工积极性、提升效率，激励效果显著。

行业修复性增长，结构性机会凸显： 行业结构性复苏受到宏观经济波动影响，居民收入放缓、负财富效应渐显，加之棚改货币化收紧、 P2P 连环爆雷等多重外部因素，导致消费信心高位回落，消费数据表现不佳。但长期来看，消费升级、新消费群体崛起，以及线上线下流量再平衡均乃大势所趋，结构性驱动下行业修复性增长仍可持续。行业短暂调整下结构性机会正凸显， 大众消费更具刚性，低线城市的升级需求仍存在较大的空间，符合公司战略定位。

内生外拓， 成长可期： 公司在上一轮行业下行周期中表现出更强的抗风险和逆市增长的能力，内生增长优于整体行业。公司借复苏窗口期加大外延拓展节奏，开启新一轮扩张周期， 提升收入端增速，股价或将获得内生业绩增长、外延估值溢价的双重驱动。即使未来行业景气度边际弱化，业绩增长受拖累，外延扩张带来的估值驱动料仍能支撑公司股价。

投资建议： 不考虑地产结算， 我们预测公司零售业务 2018-2020 年营业收入分别为 194 亿、 216 亿、 242 亿元，同比增长分别为 12%、 11.3%、 12.31%。综合地产结算， 我们预测公司 2018-2020 年总营收收入分别为 207 亿元、 225 亿元、 251 亿元，同比增长分别为 11.47%、 9.10%、 11.20%；总体毛利率逐步提升，分别为 26.36%、 26.67%、 27.12%。 预测 2018-2020 年归母净利润分别为8.92 亿元、 10.32 亿元、 12.64 亿元， 同比增长 24.2%、 15.7%、 22.5%；对应2018-2020 年 EPS 分别为 0.74 元、 0.86 元、 1.05 元。目前股价对应 PE分别为14 倍、 12 倍、 10 倍，对应 PEG低于 1， 首次覆盖， 给予“推荐”评级。

风险提示：行业景气度持续下行、竞争加剧；新店拓展不及预期；创新业态培育和发展遇阻。