2018年，是DNF（地下城与勇士）由腾讯代理在中国上线的十周年。当DNF上线时，腾讯只是网游行业的老三，最热门的游戏还是《热血传奇》《魔兽世界》；如今，腾讯已经是端游和手游市场的双料霸主，DNF竟然保持着中国乃至全球最赚钱端游之一的地位。毫不夸张地说，DNF的历史就是腾讯游戏的发家史，也是中国游戏行业的变化与转折史。

当投资者还在争论“娱乐产品是内容为王还是渠道为王”时，DNF用无可辩驳的事实证明：内容是一切的源泉；强大的核心玩法+优秀的数值设定+用心的平衡系统=长线爆款产品。多年以来，无数竞品想抄袭DNF的“MMO横版格斗”玩法，就连腾讯自己也推出过类似产品；但是，在一切都做到极致的DNF面前，模仿者完全无法松动其玩家基础。

腾讯游戏的运营能力因DNF而锻炼壮大，在DNF中彰显得淋漓尽致：全渠道高效率社交导流；平均三天一次的维护更新；准确而有节制的拉回流玩家活动；通过丰富的职业系统拉长生命周期。2015年以来，为了顺应手游崛起的潮流，DNF运营团队主动提出“首席备胎策略”，主动轻度化、甘做玩家备胎。从DNF运营中吸取的经验，还可以用于新产品的开发。

2017年，我们估计DNF在国内的月均流水接近10亿元。这款老游戏还能火多久？从腾讯官方数据和我们自有监测数据看，2018年DNF玩家仍然没有明显流失，甚至因为十周年庆而加剧了消费，再战十年不是梦。

早在2015年，腾讯就宣布将代理DNF手游。鉴于DNF的IP号召力，腾讯一定会将其打磨到极致。如果游戏版本号发放恢复正常，我们预计2019年DNF手游上线的可能性很大。从DNF端游热度和腾讯发行手游的历史经验看，我们认为DNF手游很可能取代《王者荣耀》的畅销榜第一位置。

投资建议

腾讯控股2018年受到“吃鸡”游戏无法变现、《王者荣耀》自然衰减的影响，游戏业务增速大幅放缓。但是，腾讯手中仍然有DNF、LOL这样的端游王牌IP，运营能力仍然是全国第一。只要手游市场恢复常态，腾讯并不缺乏爆款游戏，而且可以实现游戏IP的多品类交叉变现。

网易近两年的新游戏成功率不高，在电竞、二次元等新赛道上表现平平。但是，网易与暴雪合作关系紧密，而暴雪拥有《魔兽世界》《暗黑破坏神》等尚未移植手游的端游IP，号召力绝不在DNF之下。我们认为，网易终将受益于暴雪的“端转手”战略，只是时间和程度尚不确定。

风险因素：监管风险，IP权利风险，产品生命周期风险，估值偏高风险。