【富安娜(002327)】Q3收入增速放缓,所得税优惠提高利润弹性

2018.10.22 15:26

富安娜(002327)

前三季度收入稳健增长, 利润端受投资收益增加及优惠所得税率调整拉动,表现好于收入端。 18Q1-Q3 公司实现收入 17.63 亿元, 同比增长 14.60%;营业利润和归母净利润分别为 3.37 和 2.91 亿元,同比分别增长 13.66 和20.84%,若剔除优惠所得税率影响, 归母净利润同比增长 8.61%。分季度看,Q3 受淡季、 消费增速放缓及高基数影响,淡季实现收入 6.17 亿元,同比增长 6.93%,增速较 18H1 有所放缓;同期营业利润及归母净利润分别为 1.21和 1.06 亿元,同比分别增长 15.75%和 29.13%。

家纺业务自 18Q2 开始受淡季、 消费放缓及高基数影响,收入增速逐季放缓。

1)线下: 在消费增速放缓背景下,公司渠道持续优化及会员营销体系建设成效初显,收入保持稳定增长。 18Q1-Q3 公司家纺线下业务收入实现双位数增长,其中 Q1/Q2/Q3 增速预计分别为 20%/10%+/中个位数。 渠道层面, 18Q3末家纺门店总数 1700+家,直营店超 500 家(与年初持平),加盟店超 1000家(较年初净增 60 余家) ,前三季度开店速度保持个位数增长;同店方面,公司利用自行研发的“ V+” CRM 系统,针对会员消费频次及金额、到店间隔等进行大数据分析,提供精准营销及服务,使同店在弱市环境下保持增长。考虑到 18 秋冬订货会表现优于春夏, Q4 在基数提升背景下,预计仍保持相对稳定增长,全年有望实现 10-15%的增长。

2)电商: 基数提升叠加低价平台分流,导致 Q3 电商增速放缓明显。 18Q1-Q3随着产品优化、 购物体验提升、新渠道(京东/唯品会/微商)拓展,电商收入实现双位数增长。 但 Q3 受高基数和低价电商分流影响,增速放缓至个位数。

家具业务有序推进,但直营门店建设及在建工程转固使费用及折旧增加。 家具业务收入占比较小,截止 18H1 末,美家旗舰店已经开业 12 家直营店。 同时楼盘合伙人和区域加盟的双引擎招商计划正常推进。 但拓店导致费用支出压力增加,且龙华在建工程转固增加,在一定程度上增加折旧摊销费用

费用率提升幅度高于毛利率提升幅度,投资收益增加及优惠所得税率调整导致利润增速快于收入增速。 家纺产品小幅提价,有效缓解原材料涨价影响, 18Q1-Q3毛利率小幅提升 1.02pct 至 50.56%; 期间费用率增加 2.39pct 至 33.2%, 其中因家具店开店导致销售费用率提升 1.3pct 至 26.86%;因股票期权费用增加以及业绩奖励导致管理费用率提升 0.96pct 至 6.29%;财务费用率与去年同期基本持平。 另外,考虑到投资收益增加因素影响(+71.5%),利润总额同比增长 11%。但受所得税率优惠影响,归母净利润同比增长 20.84%,明显快于收入增幅。

原材料采购及线上备货导致存货增加,回款良好导致应收款下降, 经营活动净现金流为负。 18Q3 末存货/应收账款规模分别较去年同期增长 21.75%/下降 12.35%至 9.99 亿/1.87 亿。 因经营活动对外支付金额大于收入金额,因此经营活动净现金流为-2.67 亿元(全新同期-1.56 亿元)。

盈利预测和投资评级: 虽然自 18Q2 以来,居民消费增速有放缓迹象,但在家纺行业集中度提升及品牌化消费趋势下,市场份额向知名品牌集中趋势愈发明显,在产品品质提升、产品品类丰富、供应链效率提升、渠道结构优化、营销推广创新等变革措施下, 今年前三季度公司家纺业务仍然保持稳健增长。 大家居新业务正处于培育期,有望加大收入弹性,但直营旗舰店的建设将使费用阶段性承压。根据三季报情况,微调 18-20 年 EPS 分别至 0.66、 0.73、 0.81 元。目前公司总市值 61 亿,对应 18PE11X, 19PE10X,估值处于历史低点,近期受个税方案调整催化,公司估值或跟随消费品行业估值修复而有所提升。维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示: 1) 大家居培育不及预期; 2)固定资产折旧增加的风险; 3)培育直营定制家具业务,费用增加的风险

 

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