11 月业绩环比大幅改善，关注政策和市场预期边际变化

已披露业绩的 28 家上市券商 11 月合计净利润 60.58 亿元，环比+164.4%，营业收入 146.26 亿元，环比+71.3%。 11 月股指小幅波动，交投活跃度升温，券商信用业务强化风险准入规模环比收缩，投行业务中债券承销和再融资回暖， IPO 规模稳定。预计经纪、投行、自营业务收入有所回暖，叠加上月较低基数，券商 11 月业绩环比显著改善。 政策环境多维度改善， 需追踪政策和市场预期边际变化。优质券商经营稳健， 盈利及抗风险能力凸显，推荐中信、招商和广发。

交投活跃度回暖， 再融资及债券承销显著增长

根据 Wind 显示， 11 月上证综指-0.56%，深证成指+2.66%，创业板指数+4.22%，券商指数+2.73%。沪深两市日均股票成交量 431 亿股，日均股票成交额 3537 亿元，环比分别+28.6%和+22.1%。月末两融规模 7701 亿元，较上月基本持平。 券商股票质押未解押股数共计 2749 亿股，参考市值测算约 1.94 万亿元； 11 月新增未解押股数 50 亿股，环比下降 54.0%，参考市值测算约 404 亿元。 股权融资 503 亿元，其中 IPO 97 亿元，环比-2.0%；再融资 406 元，环比+141.3%。债权融资 7339 亿元，环比+36.3%。新增券商资管产品 448 只，截至月末资产净值合计 19045 亿元。

营收和净利润环比大幅改善， 累计利润同比依然承压

已披露业绩的 28 家上市券商 11 月净利润 60.58 亿元，环比+164.4%，营业收入 146.26 亿元，环比+71.3%。 其中， 中信系收到子公司分红 11 亿元，扣除分红后净利润和营收分别环比+50.3%和-6.4%。28 家券商中 24 家营业收入环比正增长， 大券商中海通、招商和广发涨幅均超过 90%。 23 家净利润环比正增长， 大券商中海通、招商和广发涨幅均超过 100%。 可比口径下 24家上市券商前 11 个月累计净利润 484.1 亿元，同比-23.7%。

净利润率和 ROE 提升， 龙头券商保持优势地位

已披露业绩的 28 家上市券商 11 月末净资产合计 11353 亿元，环比+0.6%。28 家券商平均净利润率为 41%，较 10 月+14.6pct。 大型券商中海通系净利润率领先， 为 74.1%。 11 月平均净资产收益率为 0.53%，较 10 月水平+33bp（未年化）。 大型券商中海通系和招商系 ROE 为 0.67%和 0.62%，保持优势地位。

政策环境多维度改善， 优质券商具备价值投资机会

政策环境多维度改善， 沪伦通、科创板等资本市场增量改革稳步推进， 再融资、股指期货规定边际宽松， 回购、退市等制度建设持续优化， 为证券行业发展提供土壤。 我们认为券商板块行情启动源自政策和市场改善预期驱动，行情的持续性取决于改善的力度和节奏。 优质券商综合竞争实力优势显著， 经营稳健均衡， 具备价值投资机会，推荐中信、 招商、 广发。

风险提示：市场波动风险， 政策推进节奏不及预期。