【桐昆股份(601233)】2018年年报点评:库存损失导致四季度业绩亏损,行业格局重塑盈利有望改善

2019.03.15 15:51

桐昆股份(601233)

事项:

公司发布 2018 年年报,营业收入 416.01 亿元,同比增长 26.78%;归母净利润21.20 亿元,同比增长 20.42%;销售毛利率 11.68%, 销售净利率 5.12%;基本每股收益 1.16 元,拟向全体股东每 10 股派发 1.20 元(含税)。其中,四季度营业收入 107.36 亿元,同比增长 12.90%;归母净利润-3.83 亿元,同比下滑162.44%。同时,公司公告 23 亿元可转债预案,用于建设年产 50 万吨智能化超仿真纤维项目和年产 30 万吨绿色纤维项目。

评论:

四季度行业景气下滑,库存损失致业绩亏损。 报告期内公司新建长丝项目顺利投产,全年涤纶长丝销量 450.81 万吨,同比增加 15.09%;嘉兴石化二期 PTA项目负荷稳步提升, PTA 自给率达到 94%以上。四季度原油价格大幅波动,涤纶长丝、 PTA 价格大幅下跌。公司四季度 POY 均价 8375 元/吨,环比下跌10.7%; POY常规品种平均价差 1371 元/吨,环比缩窄 388 元/吨。 PTA 行业均价 6780 元/吨,环比下跌 10.4%;平均价差 861 元/吨,环比缩窄 350 元/吨。行业景气度下滑,公司产成品及原料产生一定幅度的库存跌价,全年计提存货跌价准备 2.96 亿元。

炼化投产重塑行业格局, PTA、长丝环节盈利或有改善。 总体来看, 2019 年涤纶产业链景气度有所下滑。供给端来看,涤纶长丝产量增速预计在 7%左右,需求端受宏观经济承压内需增速放缓、贸易摩擦背景下部分出口需求提前透支影响,整体需求增速或略低于长丝产量增速。随着恒力炼化、浙江石化等炼化项目逐步投产, PX 或出现结构性下跌,产业链利润有望向 PTA、涤纶长丝环节倾斜。龙头公司产能持续扩张,向上游延伸形成完整产业链,一体化优势、规模优势凸显,龙头企业发展的灵活性和抗风险能力提升。

完善涤纶产业布局,行业龙头地位巩固。 公司目前涤纶长丝产能 570 万吨, 国内市占率超过 16%, 全球占比接近 11%; 未来公司将进一步扩大涤纶产能,新建项目以差别化纤维为主,预计 2019 年底将扩至 660 万吨。 PTA 产能约 400万吨, 目前基本实现自给自足;未来公司规划建设年产 2*250 万吨 PTA,匹配涤纶长丝的扩建,保障原料供应的稳定性。此外, 浙石化项目稳步推进, 有助于公司实现产业链一体化布局, 保障未来长远发展。 公司持有 20%浙江石化股权,项目达产后料将成为公司未来重要的业绩增量。

盈利预测、估值及投资评级。 基于涤纶行业景气度有所下滑,产品价格及价差有所缩窄,调整盈利预测;我们预计 19-21 年净利润分别为 25.6/32.6/39.8 亿元(原 19/20 年预测值为 31.8/40.3 亿元),对应 EPS 1.41/1.79/2.19 元,对应PE 为 9/7/6 倍。 市场估值水平整体提升,给予 2019 年 11 倍 PE,维持原目标价 15.75 元, 维持“强推”评级。

风险提示:原油价格大幅波动,需求不及预期,项目建设不及预期

 

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