卫星石化(002648)

事件:公司与连云港徐圩新区签订《年产 400 万吨烯烃综合利用示范产业园项目合作框架协议书》,并出资 24 亿元设立连云港石化有限公司,出资比例为 80%。

巨额投资实现碳二、碳三双产业链并进发展。 公司拟计划总投资 330 亿元建设年产 250 万吨乙烷裂解制乙烯装置、年产 150 万吨丙烷脱氢制丙烯装置、 PE、 EO/EG、醋酸乙烯、环氧丙烷、丙烯腈、聚丙烯、丙烯酸及酯等下游配套装置。项目将分期进行,一期项目计划投资 195 亿元,建设碳二产业链,主要为聚乙烯与乙二醇,两者是乙烯前二大下游产品, 国内需求旺盛;二期项目投资 135 亿元,建设碳三产业链。预计一期项目于 18 年上半年开工建设, 2020 年上半年实现投产。

乙烷裂解工艺成熟,原材料进口或将得到保障。 全球范围内,美国与中东广泛应用乙烷裂解制备乙烯,多家公司具备成熟可靠的裂解炉技术。受页岩气革命影响,美国乙烷产能逐渐增长,美国除将乙烷作为裂解材料外正在寻求出口,目前出口设施和乙烷运输船正在逐步建设,已实现出口印度信诚与英力士,预计 2020 年美国乙烷供应量将达到 218 万桶/天;同时公司项目位于江苏连云港,具备 5 万吨与 10 万吨的专业液体化工码头,为项目原材料的供应与接驳提供了保障。

丙烷需求量增长提升公司议价权,下游生产实现灵活切换。 公司目前具备 45 万吨丙烷脱氢产能, 18 年末将实现 90 万吨产能。丙烷脱氢原材料成本较低,技术成熟,丙烷主要来源于美国,新产能投产使公司对丙烷需求大幅增长,加上未来连云港二期带来的 150 万吨丙烷脱氢产能,极大地提升公司国际贸易间的议价权;同时新项目赋予公司极大的生产灵活性,公司能在丙烷贸易、丙烯、聚丙烯和丙烯酸等其他高附加值产品间切换生产,有效规避产品短期价格大幅波动带来的风险。

重塑丙烯酸行业格局,行业景气程度有望攀升。 公司具备 48 万吨丙烯酸和 45 万吨丙烯酸酯产能,是丙烯酸及酯产品的弹性标的,未来仍将扩建 36 万吨的丙烯酸及酯产能。我们认为由于过去 3 年丙烯酸行业盈利性的持续低迷,一部分小产能已处于长期停车状态,实际产能显著小于名义产能,叠加环保政策趋严,未来落后小产能出清将会加剧,优质规模产能竞争力增强,行业盈利性正在逐渐改善;国内其余规模产能企业均无明确扩产计划,完成扩产后公司将一举成为国内丙烯酸及酯龙头企业,重塑丙烯酸行业格局。

估值与投资建议: 我们看好未来公司在丙烯酸行业的领先地位及后期不断投产的新建项目,我们维持原盈利预测,预计 17-19 年公司净利润分别为 10.84 亿元、 13.54 亿元、 19.69 亿元,对应公司股本 10.64 亿股, EPS 分别为 1.02、 1.27、 1.85 元/股,以当前股价得到公司17-19 年 PE 估值为 15X、 12X 和 8X; 按照 18 年行业 PE 估值水平在 16X,较公司当前股价有35%的上涨空间, 由“增持” 上调至“买入”评级。