安井食品(603345)

治理较好的行业龙头。 公司在速冻火锅料制品行业收入和盈利能力都排名第一,其中收入规模是行业内排名第 2-4 名竞品收入的总和。公司相比较其他竞品企业,管理层文化层次较高。其中,董事长刘鸣鸣先生早年毕业于同济大学土木系, 总经理张清苗毕业于厦门大学海洋学专业,生产副总黄建联毕业于华南理工大学食品学专业。在治理结构上,公司管理层持股较高, 也优于其他竞品企业(行业内其他企业多为家族企业,职业经理人基本上没有股权)。 其中董事长刘鸣鸣持有 2731.45 万股,占公司总股本的 12.64%,总经理张清苗持有 1155 万股,占公司总股本的 5.35%,生产副总黄建联持有635.25 万股,占公司总股本的 2.94%,销售副总黄清松持有 635.25股,占公司总股本的 2.94%。 管理层利益与股东利益绑定一致,有望以更大动力推动公司业绩持续高增长。 实际上, 从财务项看,公司营收增长、预收账款、净资产收益率等成长能力和盈利能力的指标都优于其他竞品企业。

行业竞争格局日益趋好。 部分竞品企业在经营中出现诸如战略失误、管理层动荡、资金链断裂等较多的问题。 如三全食品,并购龙凤后在品牌整合上出现问题, 在弥补龙凤巨大亏损的窟窿之外,公司意欲将龙凤打造成全国性品牌,高昂的人工费用和渠道费用导致公司净利率持续走低。此外, 三全鲜食业务至今也没形成规模效应, 投入仍大于产出。海欣食品 2017 年相继出现因个人问题董事长和董秘辞职。此外,行业内部分企业肆意无序投资而导致资金链断裂出现关停现象。

从国家层面来看, 由于政府对食品安全、环保和税法的监管趋严,部分中小企业在竞争中逐渐淘汰,出现关停产陆续退出的现象, 行业竞争有所趋缓,集中度日益提升。

受益行业增长、竞品挤兑和新品类开发,公司未来有望维持较高的可持续增长。

速冻制品行业的增长主要受益于从沿海向内陆地区拓展(人口南来北往,饮食习惯的趋同化)、冷链系统完善渠道下沉(三四线城市和乡镇农村市场的开发)、餐饮业的发展(新生代消费者比较懒于自己烹饪,而更多的倾向于餐馆消费) 和家庭消费的兴起(由于火锅等配料商家供应的日益完善,家庭消费火锅的频率大幅增加)。 作为行业龙头,安井有望充分受益行业增长。

公司作为行业龙头, 规模效应下, 具备采购议价权, 而且制造费用率、销售费用率和管理费用率都相对竞品偏低, 在竞争中存在成本优势。此外, 公司作为行业龙头,在新品研发上投入更多,新品研发能力更强, 每年都持续不断的推出很多新品。公司不断的推陈出新和低成本的物美价廉,从而在市场上不断的挤兑竞品,获得更大的市场份额。

公司未来将在面点业务方面再强化拓展。 目前公司面点产品主要在无锡工厂生产,销售区域主要集中在华东地区。 2018 年, 公司有望在厦门工厂再开工生产面点,以适应华东地区面点业务日益增长的需求。此外,未来随着四川、湖北工厂的投产,华中、西南等内陆地区面点业务再继重点开发,有望成为公司新的增长点。

2017 年公司试水小龙虾产品, 并计划于 2018 年重点推出,有望给公司在较高增长的基础上锦上添花。公司推出的速冻小龙虾在旺季主要是面向不以小龙虾为主的餐馆(如烧烤店、土菜馆)、 KTV、家庭消费,淡季进行反季节销售(可面向所有终端)。 中国小龙虾行业约 1500 亿产值, 公司小龙虾产品有望在其中占据一席之地。 根据小龙虾行业规模和公司销售网络,我们预计 2018 年公司小龙虾产品约能销售 2 亿元左右, 2019 年 4-5 亿元左右。小龙虾产品的毛利率预计在 35%-40%左右,比现在的速冻制品毛利率要高出较多。

盈利预测和投资评级:维持“ 买入” 评级 受益餐饮消费增加和家庭消费兴起, 我们认为速冻制品行业有望继续保持两位数增长, 作为行业龙头, 安井食品将充分受益行业的发展。 此外, 公司拥有优秀的管理团队, 且管理层与股东利益绑定一致, 将有利于更好的推动公司业绩增长。 随着竞争环境日趋向好、公司新品不断上市,公司未来营收和利润都有望维持较高增长。综上,我们上调公司盈利预测为 2017/18/19 年 EPS 分别为 0.96/1.25/1.69 元,对应2017/18/19 年 PE 为 24.41/18.78/13.88 倍, 维持“买入”评级。

风险提示: 行业竞争加剧;行业发展不及预期;新品上市不及预期;公司业务拓展不及预期。