东阿阿胶(000423)

归母净利润同比增长 10.36%，四季度业绩环比提升明显

公司发布年报， 2017 年实现营业收入 73.72 亿元，同比增长 16.70%，实现归母净利润 20.44 亿元，同比增长 10.36%，实现扣非后归母净利润19.61 亿元，同比增长 12.73%。分季度来看，第四季度单季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润各为 28.91 亿元、 7.98 亿元和 7.85 亿元，分别同比增长 23.96%、 27.33%和 27.48%，第四季度业绩环比提升明显。 2017 年利润分配方案为每 10 股派发现金红利 9 元。

核心阿胶块和阿胶浆业务全年增速环比提升

分产品看，核心的阿胶块和阿胶浆去年实现收入 62.89 亿元，同比增长 17.10%，两个产品从二季度开始逐季环比明显加快。四季度为传统的阿胶消费旺季，另一方面 2017 年产品提价幅度相比之前减缓，进一步促进了终端的旺盛消费需求。 2017 年末，公司存货为 36.07 亿元，其中原材料为19.54 亿元，预计基本上为驴皮，随着公司两个养驴基地的培育，预计未来驴皮大幅涨价推动阿胶块大幅涨价的可能性较低，阿胶系列有望小幅提价带来终端消费黏性的增强。

销售费用率环比下降，现金流、预收款等财务指标改善明显

第三季度销售费用的快速增长导致净利润增速明显低于收入增速，这一趋势在第四季度明显改善，第四季度销售费用率为 23.42%，相比第三季度下降 3.56pct。 2017 年经营活动产生的现金流量净额为 17.57 亿元，同比增长 181.37%，大幅提高，现金流出增速明显降低，预计因为存货购入增速减缓，以及销售回款情况明显改善。 2017 年预收款也创几年新高为4.38 亿元，同比增长 151%，环比也有明显增长，一定程度预示着终端的需求旺盛。

预计 18-20 年业绩分别为 3.53 元/股、 3.91 元/股、 4.32 元/股

公司为阿胶行业龙头企业，品牌渠道成熟，终端需求稳定。预计 18-20年 EPS 分别为 3.53/3.91/4.32 元/股（2017 年 EPS 为 3.10 元/股），现价对应 PE 为 17/16/14 倍，维持“买入”评级。

风险提示

驴皮价格大幅上涨风险；驴皮供应持续下降导致原料不足的风险；阿胶系列提价导致客户粘性下降的风险；