18H1 建筑板块归母净利同比增速有所放缓，现金流仍加速流出

18H1CS 建筑板块营收 2.12 万亿元， YoY+10.84%，归母净利 700 亿元，YoY+13.69%，收入同比增速提升， 归母净利同比增速放缓。 18H1 板块毛利率 11.8%，同比升 0.51pct，净利率 3.97%，同比升 0.21pct。基建央企/国企负债率同比降 0.59pct，其余板块合计升 0.74pct。 18H1 板块经营净现金流出同比继续扩大或受付现成本及垫资增加所致， PPP 相关板块投资支付现金仍然明显增加。我们认为 H2 基建板块收入/归母净利同比增速有望提升，装饰龙头 Q3 业绩预告增速中值大多高于 H1 实际值，推荐基建设计及低 PB 蓝筹，关注新开工向竣工传导带来的房建产业链同比增速回暖。

设计板块归母净利同比增速最高，盈利能力出现分化

18H1 大部分子板块均取得归母净利正增长，设计同比增速最高 37%；装饰与化工工程同比增速改善最为显著， PPP 相关的大基建、中小建企和园林归母净利同比增速下滑。 18H1 子板块盈利能力分化，设计/国际工程受益毛利率提升盈利能力增强，其他多数子板块毛利率平稳或略降同时受累于管理费用率提升， PPP 相关板块财务费用率普升，施工板块应收款减值同比增速普遍低于收入同比增速。 H1 基建相关子板块总资产及应收款周转率同比下降， H2 若项目推进及融资改善，则有望回升。 H1 设计在归母净利高增长同时 CFO 净流出占收入比例未明显变化，体现较高增长质量。

PPP 资本金支出同比增速仍较高， 相关板块的负债率较年初提升

上半年大基建 CFO 净流出占收入比重明显增加体现垫资支出增加， 投资支付现金增加受 PPP、 地产投资及其他投资支出影响。 中小建企和园林 CFO金流出有所下降， PPP 资本金支出带动投资支付现金继续同比增加。 在CFO 未出现明显改善情况下，三个板块有息负债余额同比增速均超过25%，大基建达到 72%，未来或推动财务费用率上升。相较年初大基建和园林资产负债率有所增加，而园林经营性负债同比增速高于有息负债，未来或面临较大的支付压力。我们认为下半年 PPP 相关板块财务指标的改善仍然依赖于项目贷的加快落地。

18Q3 展望：基建、装饰板块 Q3 归母净利有望提速

70 家已发布 Q3 业绩预告的上市公司中， 41 家的净利润预增同比增速中值高于其 18H1 实际同比增速，占比近 60%，其中 17 家装饰企业中 11 家净利润预增中值高于中报同比增速。下半年若政策及融资实质性改善，基建板块收入同比增速有望提升， 继续重点推荐成长性受融资制约小，基建回暖有望最先受益的基建设计板块（苏交科，中设集团）以及估值处于低位，全年归母净利同比增速大概率改善的低 PB 基建蓝筹（中国铁建，四川路桥）。 房建板块公装订单转化有望提速，地产新开工面积高增长有望加速向竣工传导，关注房建及装饰龙头（金螳螂，中国建筑）。

风险提示： 基建政策/融资改善不及预期，行业收入同比增速提升不及预期。