上海建工(600170)

投资要点

公司简介：区域综合型建筑龙头

上海建工成立于1953年，是长三角区域具备国际水平的建筑领军企业，公司业务横跨基建、房建、地产与国际工程，具有科研、规划、设计、施工、投融资等完善的产业链。经过多年发展，公司已经形成建筑施工、设计咨询、房地产开发、建筑工业、基础设施投资五大事业群。

行业判断：基建第二过渡周期开启，房建将迎来修复

2008年以来宏观经济呈现3-4年小周期波动的特点，并由基建、地产主导趋势，其触发机制是外需、内需共振冲击带来政策稳增长。2019年，基建新一轮周期已经开启，2019年处于上升周期，本轮基建周期的最大特征是过渡周期；房地产行业处于周期尾部，2015年二季度以来的这轮周期持续时间最长、量级较大，目前销售端量、价均未出清、土地市场骤冷、投资结构性见底，周期回归的大趋势较为确定，但扩内需、逆周期调控的政策基调决定了房地产周期的回归将是曲折的，政策存在边际改善空间、低库存具有缓冲作用、因城施策自带结构稳定性是核心原因。在房地产周期曲折回归的过程中，房地产建安投资将迎来修复。相对稳定资金来源下的交付压力与拿地趋缓共同带来的房企资金支出结构的调整是建安投资修复的主要驱动力

投资逻辑：储备深厚，自我崛起

1、订单储备充足，业绩进入释放周期：公司2016-2018年订单保持较快增速，分别为27.58%、20.06%、17.68%，复合增速21.70%，订单储备充足。2018年公司充足的订单储备逐渐体现为收入增长提速，根据公司最新的业绩预告2018年收入增速高达19.69%，为2011年以来的最好水平，2019年公司施工订单结转有望迎来高峰，成为收入向好趋势延续的主要力量；2019年施工业务毛利率提升、资产减值规模回落、资产周转加快等因素将为利润端带来较大弹性

2、直接受益长三角一体化：公司是长三角区域的建筑领军企业，多年来参与了50%以上上海市重大工程，以上海为核心的长三角区域是公司业务的重要来源，2017年公司上海市内的新签订单占比高达57.9%。目前“长三角一体化”已经上升为国家战略，节奏有望加快。加之浙江、江苏、上海财政状况较好，有利于重大项目的实施，公司未来有望直接、显著受益于“长三角一体化”战略的推进

3、激励充分，动力强劲：2017年3月公司以定向增发的方式完成员工持股计划，发行股份35083万股，募集资金12.59亿元，参与人数高达4542名。员工持股完成之后，公司进一步实施职业经理人薪酬考核与激励计划。员工持股与职业经理人计划双管齐下，为公司管理层和基层员工提供了充分激励，为公司业绩快速、持续增长奠定了基础

4、股息率较高，安全边际充足：按照公司业绩预告，2018年归母净利率约为27.3亿，假设2018年股利支付比例为46.5%，则对应当前股价的股息率约为4.4%，居建筑国企前列。公司目前估值处接近历史底部，为公司股价提供安全边际的另一个重要因素是公司员工持股成本与当前股价接近，不计算分红的员工持股成本约3.02元

预计公司2018-2020收入增速分别为20.0%、6.1%、8.8%，归母净利润增速为5.9%、19.7%、13.1%，EPS0.31、0.37、0.42，对应PE为10.5倍、8.8倍、7.8倍，首次覆盖给予买入评级。

风险提示：房地产政策风险、订单风险