傲农生物(603363)

近日， 公司发布了 2019 年 1 月养殖业务主要经营数据。 2019 年 1月，公司生猪生产量 4.7 万头，同比增长 61.06%；销量 5.67 万头，同比增长 184.8%。其中，自养生猪销售 4.62 万头，委托寄养生猪销售 1.04 万头。

农牧行业新锐，战略挺进养猪领域。 公司是于 2017 年上市的全国性农牧企业龙头之一， 业务以饲料和生猪为主，辅以兽药和贸易。饲料业务 2017 年收入占比约 93.3%，毛利贡献 92.1%， 是目前最主要的业绩贡献点。 养猪业务 2017 年收入占比 4.8%，较上年提升了 1.4个百分点，提升速度居各业务之首。 未来，公司将重点发展饲料和养殖，打造双主业协同带动其他业务一体化发展的产业格局。

养猪业务产能扩张速度快，成本控制能力逐渐增强。 养猪业务起步于 2013 年， 目前已经完成在福建、浙江、四川、江西、广西、湖北、陕西和山东等省的产能布局。 截至 2018 年年底，公司拥有养猪公司33 家， 其中已投产运营的有 15 家，处于筹建和在建的有 18 家； 拥有存栏母猪 3.04 万头， 已新建完成待进猪的猪场母猪产能约 1.2 万头，在建猪场项目设计母猪产能合计约 6 万头，预计将于 19/20 年建成投产。 此外， 公司还积极筹资， 为未来产能扩张做准备。公司计划发行可转债 3.2 亿元， 发行方案已于 2018 年 11 月经股东大会通过， 可转债完成后资金实力将获提升，产能扩张更添保障。 产能的高速扩张推动了产销量增长。 2014-2018 年，生猪出栏量从 1.6 万头增至 41.7 万头，年均复合增速是 126%。预计， 19/20 年，公司生猪出栏量可达 78万头/146 万头，同比增速为 86%/88%。 在积极推动产能扩张的同时，公司还注重育种能力建设， 下属养猪公司中有两家已经被评为国家生猪核心育种场。 预计随着育种能力的提升， 养殖成本将逐渐下降。

猪周期即将反转，养猪业务高弹性值得关注。 非洲猪瘟自 2018年 8 月份以来呈现出持续蔓延的趋势，这是推动行业产能去化和周期反转的主要动力。官方数据显示， 截至 18 年 12 月底，全国能繁母猪存栏量为 2988 万头，同比减少 8.3%； 从调研和访谈了解情况来看，实际产能去化程度可能更甚于此。 仅从官方数据来看， 此番行业产能去化程度已经超过 2011 年， 与 2016 年基本持平。因此， 我们判断 2019年猪周期反转将是大概率事件，向上拐点或在 3-4 月份出现。 由于疫情还将持续， 产能去化动力还将进一步增强，去化幅度或大大高于往年， 相应的， 新一轮周期的涨幅和持续时间也将远超以往。预计， 19/20年，全国育肥猪出栏均价为 16 元/公斤和 20 元/公斤。 伴随着猪价的上涨，公司养猪业务盈利将高增长， 预计 19/20 年头猪利润为 380 元/860 元。

饲料业务稳定增长。 2018 年，由于南昌、辽宁等饲料项目竣工投产，产能快速增至 294 万吨，较上年增长了 40%。产能扩张有望推动产销量增长，但考虑到未来两年全国生猪存栏和出栏减少， 饲料需求减弱， 增幅将比较稳定。 饲料产品中， 教槽料、乳猪料、母猪料发展速度较快，产品结构逐渐优化， 毛利率有提升潜力。

盈利预测与评级。 我们看好公司养殖业务持续扩张能力和饲料、养殖一体化经营优势， 首次覆盖给与买入评级。预计 19/20 年归母净利润 3.83 亿元/9.46 亿元， EPS 分别为 0.83 元/股和 2.03 元/股， 对应 PE 为 11.3/4.61 倍。

风险因素： 生猪价格下跌，饲料原料价格大幅上涨