海康威视(002415)

投资要点：

事件：海康威视晚间公布2018年度业绩快报，全年实现营收498亿元，同比增长18.86%；实现营业利润124亿元，同比增长18.32%；实现归母净利润113亿元，同比增长20.46%。

18Q4净利润增长超预期预计来自管理控制或AI渗透，这是内部因素导致；收入略低于预期应来自内需与贸易战影响，这是外部困难导致。1）公司四季度单季收入增长12%，归母净利润增长20.9%，根据我们此前预计，18Q4营业收入增长18%，归母净利润增长7%，收入增速略低于预期，而净利润增速高于预期。2）利润增速明显超过收入增速原因为企业内部：或来自毛利率提升，或来自费用率下降。对于前者，验证AI化渗透率提升；对于后者，验证管理控制后的费用率下降。3）收入略低于预期原因为外部环境：来自内需和贸易战。4）企业无法控制外部环境，但可以调控内部管理、研发与营销，海康威视的收入利润错配是管理能力的鲜明写照。

利润增长应并非来自部分投资者怀疑的资产负债表膨胀，ROE高达33.95%是证据。1）利润增速恰超过20%，会促成部分投资者怀疑透支资产负债表。2）预告公告总资产增速仅为22.32%，略超利润增速。若透支资产负债表，应收款、存货等风险资产会膨胀，稀释ROE。3）2018年ROE高达33.95%，与2017基本持平是尚未透支资产负债表追求利润的证据。

在业绩快报基础上，我们对19Q1业绩做出预测。预计19Q1收入增长15%，利润增长9.4%。其中关键假设包括：1）政府四季度订单招标改善尚未反应在一季度业绩中；海外业务18Q1增长较高，19Q1受到贸易战影响；2）毛利率维持18四季度水平，3）三费：管理费用增速下降至31%，主要由于人员薪酬控制，财务费用-2700万。目前尚无法准去预测2019Q1人民币兑美元汇率情况，

下调19/20盈利预测，维持“买入”评级。由于国内内需改善在2019年还尚未完全体现所谓为业绩，且海外业务受贸易战影响有较大不确定性。下调2018/2019/2020年收入至498.1、593.6、719.1亿，对应增速18.9%，19.2%，21.1%，此前预测收入为504.2、629.0、766.7亿元，分别下调1.2%、5.6%、6.2%。下调2018/2019/2020年利润为113.5亿、125.8亿、150.7亿元，对应增速20.6%，10.8%，19.8%。此前预测利润为115.4、145.6、171.6亿元，分别下调1.7%、13.6%、12.2%。维持“买入”评级。