上海机场(600009)

业绩简评

公司公布 2018 年业绩快报，2018 年上海机场实现营收 93.0 亿，同增15.4%，归母净利润 42.3 亿，同增 14.9%；Q4 单季营收 24.0 亿，同增16.8%，归母净利润 10.9 亿，同增 10.2%，业绩符合预期。

经营分析

流量增速维持低位，预计营收增长依旧来源于免税：2018 冬春航季民航局给予浦东机场计划航班增量仅为 1.4%，使得公司 2018Q4 单季流量增长维持低位。Q4 单季飞机起降架次 12.7 万次，同增 0.6%，环比 Q3 持平，旅客吞吐量 1813 万人次，同增 3.6%，环比 Q3 下降 5.5%，同时受到宏观经济下滑影响，Q4 单季货邮吞吐量同降 6.8%。流量增速维持低位，预计拉低公司 Q4 单季航空收入增速。根据《2019 年夏航季航班时刻配置政策》 ，将延续控总量调结构的调控政策，时刻增量预计依然维持低位，回暖或需等到2019 年下半年卫星厅和北京新机场投产放量，贡献新增量。

公司 Q4 单季营收增速大幅高于流量增速，我们认为主要是免税收入推动。虽然在经历前期超过 30%的高增长后，预计增速有所回落，但商业租赁收入依旧是营收增量主要来源，预计 2018 年全年非航营收增速高于 20%。

单季成本增加明显，免税新协议将提高盈利能力：公司 Q4 单季营业成本同增 26.0%，毛利率同比下降 3.6pct，或是因为 Q4 人工成本和运行成本快速提升所致。2019 年免税新协议全面施行，协议中存在保底销售额条款，盈利能力将得到保证。

投资收益负增长，卫星厅新增成本拉低 2020 年业绩增速：投资收益 2018年同降 8.0%，或由于基金投资亏损延续，自营与联营企业经营预计较为平稳。卫星厅新增的折旧和运营成本将在投产后，开始影响公司业绩增速。

投资建议

业绩经过 2017 年高增长后回到常态，我们认为上海机场区位与国际旅客优势造就优秀的资产质量，中期仍然具有成长空间，投资价值显著。2019 年下半年卫星厅投产后，经营模式会更加向航空商业城靠拢，免税业务持续高增长。卫星厅新增成本被消化后，净利润有望达到 80 亿。我们预测公司2019-2020 年 EPS 为 2.73/2.86 元，对应 PE 为 19/18 倍，维持买入评级。

风险提示

新建卫星厅成本增量超预期，免税新协议低于预期，突发性事件影响。