行业政策迎来政策甜蜜（结束了3年多的强监管）、金融市场双向开放的广度深度不断超预期，创新业务不断开启并逐步兑现，券商业绩不断修复。2019年3月，A股整体上涨，沪深300指数3月上涨5.53%；债市进入平稳期，信用债违约数量较2018年三、四季度有所减少。市场活跃度上升，2019年3月日均股基成交额9284.83亿元，环比上升47.47%，同比上升82.75%;2019年1-3月累计股基成交额360561.5亿元，日均股基成交额6216.58亿元，同比上升21.08%。券商受益于流动性相对改善、政策工具箱逐渐打开、科创板等创新政策带来的红利，2019年将呈现出业绩修复拐点，我们维持上调盈利预测。

3月券商业绩持续表现靓丽。截至4月9日晚，含金控的全口径37家券商已公布3月业绩数据，可比口径下，本月30家可比券商单月营收环比（1月）上升65.61%，净利润环比（1月）上升125.75%。从公布的营收数据来看，CR5和CR10的营收占比分别为13.11%、33.17%。截至4月9日晚，直接上市的28家券商已公布3月营收数据，可比口径下，单月营收环比（1月）上升65.02%，净利润环比（1月）上升125.64%。从公布的营收数据来看，可比口径下，CR5和CR10的营收占比分别为13.71%、32.95%。

我们一直强调流动性改善与监管政策甜蜜是此轮券商业绩与估值修复的核心因素。随着沪伦通不断推进落地，资本市场开放程度进一步深入，股权质押风险得到逐步化解，并购重组“小额快审”、股指期货松绑、期权产品扩容、股票回购政策、科创板推出并拟实行注册制等有利因素增多。叠加证监会新一届领导上任，发布了修订《证券公司风险控制指标计算标准规定》、修订《融资融券交易实施细则》和修订整合《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》《人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》，聚焦松绑券商风险指标，放宽券商投资成分股、ETF等权益类证券风险资本准备计算比例，增强买盘动力（需要密切关注外资持股节奏变动，从目前QFII等批准额度与现实持股情况，可能还处于外资进入内地股市相对早期阶段，但存在获利回吐压力）；发布了关于《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定（征求意见稿）》，有望引导合格投资者入市交易，提高市场流动性与活跃度；近期政策工具箱继续打开，据21财经等媒体报道，从拟松绑股权再融资到股指期货松绑，再到考虑A股进行上市公司分拆上市改革，一定程度上解决矫枉过正的问题，都有望为券商带来营收增量。

2018年I9预期信用损失模型，减值更前瞻、计提更充分，2019年将轻装上阵。虽然近期券商板块已有一定上涨，但券商板块业绩不断修复，总体估值仍处于相对合理位置，具备长期配置价值。

倾向龙头券商

2018Q4显示基金增持非银板块，需重视行业边际变化，华泰证券、海通证券等龙头股是持仓重点；

并购重组“小额快审”、试点科创板等政策利好项目储备丰富的龙头券商，有利于提升ROE；

对外开放加深，首批券商参与CDR转换测试，沪伦通加快推进，未来有望受益；

2018年以来标准化金融资产搭台，纵深推进多层次资本市场建设，“自下而上”的创新格局正在逐步形成，金融创新严格限定在资本实力强与公司治理优良的大券商序列，都有利于少数龙头券商，将开启黄金年代，并有望享受溢价。

目前大券商PB处于1.98倍附近，仍存在一定价值空间。

经济下行压力仍存，政策基调以稳为主。政府工作报告指出未来政策将更加注重逆周期调节，稳定总需求，相关逆周期调节政策或进一步加码。财政政策方面，今年减税（增值税为主）降费（社保费率调降为主）累计有望超去年总体水平。我们认为货币政策预调微调，将会出现向稳增长切换的过程，逐渐由灵活适度转向稳健略宽松，总体上我们认为将追求经济高质量发展完全建立在必要的经济增速上，实现经济增速与质量的辩证统一。

我们一直强调需抓住此轮逆周期调节的宏观经济政策拐点，估值处于历史中枢，应战略性布局券商行业。我们在2018年底曾多次提到，短期内聚焦股票质押风险和纾困基金进展，沪深交易所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》，缓解股票质押风险，券商业绩有望大幅改善。中期着眼创新政策与监管相关政策松绑的红利，布局承销能力强的龙头券商。在科创板的规则体系下，以往重审核轻发行向严审核重发行转型，可以预见投行将成为调动整个证券公司资源的牛鼻子，而不再只是应付证监会的通道。如果不能以投行业务为核心重构证券公司组织架构，不能顺利协调各业务部门或板块之间的利益，此类证券公司在投行业务方面也会逐渐边缘化。IPO储备项目越多的券商，意味着拿到科创板项目的可能性越大。长期应聚焦金融科技，可助力券商ROE水平提升，打造核心竞争力。我们也认为行业的变革将加剧到来，资本市场要承担天降大任，其中关键就在于强大投行，也是金融供给侧的核心问题。无论新一轮外资进入所可能引发的鲶鱼效应，还是行业并购重组浪潮的到来（近期除了大券商并购小券商，还有关于银行兼并券商的观点），可能未来将兑现。此外，券商行业已发生了深刻变革，虽然此轮券商启动更多是流动性改善下而风险偏好提升致使交投情绪回暖，但不能够简单复盘历史走势而判断未来走势，且估值基本上也比较难达到历史高位。

秉承以业务结构多元化、均衡化来选股，首选少数龙头及逆势向好的券商：

首选业绩相对优良、业务结构均衡化、多元化的龙头大券商

重点推荐华泰证券（预计成为第一家A+H+G内地券商，2019年度金股，可参见前期深度报告《华泰证券：双百混改增资再攀高峰，均衡化多元化业务不断发力》）、国泰君安、海通证券、广发证券、兴业证券及申万宏源等，港股关注中金公司等；互联网券商东方财富。行情收益标的：东方证券、东吴证券等；关注次新股类弹性标的：华林证券、中国银河、中信建投证券（累积涨幅过高风险）等，风险偏好高的投资者可积极关注与配置；部分为关联券商未列出。

风险提示：中美贸易摩擦波动风险；宏观经济下行风险；股市系统性下跌风险；监管政策风险；外资持续流出风险