旺能环境(002034)

事件：根据年报，2018年公司实现营业收入8.36亿元，同比下降40.5%；归母净利润3.06亿元，同比增加30.4%；EPS为0.74元/股，同比增加2.8%。公司营收较上年同期减少了5.7亿元，主要是因为2018年剥离了印染业务。公司2018年扣除非经常性损益及相关利息费用后的归母净利润为2.97亿元，略低于2018年的业绩承诺，主要原因系部分项目因政府配套设施建设缓慢导致工期有所延后。但公司顺利完成了过去两年的累计承诺目标（2.4亿元+3亿元）。业绩符合预期。

在手订单充沛，区位优势明显，餐厨垃圾等业务增添业绩弹性。公司作为垃圾焚烧发电区域龙头，业务范围主要覆盖浙江、广东、河南等9省市。公司项目区位优势显著，多位于经济发达地区，垃圾产生量有保障且热值高，垃圾处理费较高且地方政府支付能力强。2018年公司获取生活垃圾焚烧发电项目7个，分别为仙居项目、丽水扩建项目、兰溪二期扩建项目、舟山三期项目、汕头二期项目、台州三期项目等。公司目前垃圾焚烧处理规模12350吨/日，在建+拟建项目处理规模14950吨/日。同时，公司积极向餐厨垃圾处理和污泥处理等方面延伸，全年获得餐厨垃圾处置项目5个，尽管目前尚处于开拓期，业绩贡献尚小，但发展迅速，后期有望成为新的业绩增长点。

盈利能力持续提升，报表健康支撑良性发展。据公告，公司垃圾焚烧发电业务的毛利率约为43%，处于行业前列。公司的垃圾焚烧项目逐步从早期的流化床技术转向炉排炉技术，项目盈利能力更强。随着炉排炉产能占比的提升，有望进一步提升毛利率。公司以垃圾焚烧运营为主，投运项目运营稳定，BOT项目建设期不确认收入，经营活动现金流反映的均为运营期现金流流入，不依赖于项目公司筹集的项目贷款，经营活动现金流流入来自于运营业务“内生”发展，有望享受纯运营业务带来的估值溢价。我国垃圾焚烧行业景气度高，政府付费周期短，公司作为焚烧类纯运营标的现金流表现优秀。2015-2018年，公司经营活动现金流净额/净利润之比分别为3.13、2.86、1.86、1.95。目前公司资产负债率较低，可通过加杠杆来拓展重资产运营项目。

公开发行不超过14.5亿元可转债，支撑项目建设：根据公告，公司计划公开发行不超过14.5亿元的可转债，用于投资建设5个垃圾焚烧发电项目。此举有助于对现有产能进行补充，巩固公司产能优势，持续强化公司的垃圾焚烧竞争优势。伴随城镇化率的提升，垃圾焚烧相比填埋，在垃圾“减量化、资源化、无害化”方面优势显著，将是大中城市未来生活垃圾处理的首选方式。据统计局数据，在政策和城镇化双因素的推动下，2007年-2017年，我国垃圾焚烧厂数量从66座升到286座，处理能力达到29.8万吨/日，焚烧占垃圾处理比重从15%上涨到40%，年均提升2.5个百分点。2017年垃圾焚烧处理设施规模和处理占比距离“十三五”规划目标仍有一定差距，公司有望在这一轮扩张中继续巩固其区域竞争优势和行业地位。

投资建议：预计公司2019-2021年EPS分别为0.96、1.24、1.57元/股，对应PE为20.1倍、15.6倍、12.4倍，维持公司“买入-A”评级，6个月目标价为21元。

风险提示：项目拓展不及预期；税收优惠政策变化风险；垃圾焚烧发电补贴下调风险