事件：

截止 10 月 31 日，中信国防军工指数 51 家上市公司（以下简称军工板块） 2017 年三季报发布完毕。今年前三季度，军工板块整体实现总营收 1631.14 亿元，同比微降 0.05%； 实现净利润 60.50 亿元，同比增长1.80%。

观点：

1、 板块估值持续回调， 今年回调幅度有所收窄； 营收与净利实现连续增长。

9 月 30 日，中信国防军工指数收报 7241.59 点， 2017 前三季度跌幅为 7.20%，在 29 个一级行业排名第 25位。 中信军工指数自 2016 年起下跌幅度已达 43.86%，今年以来回调幅度有明显收窄趋势。

国防军工行业收入确认有明显的季节特征，主要集中在第四季度，板块 1-9 月份 EPS 为 0.10 元，在一级行业中位列最后一名。

受经济结构调整、 风险偏好走低带来的市场风格转换的因素影响，国防军工板块估值呈现明显回调，从年初112 的高位大幅下跌 21%至 88， 截至三季度末中信军工行业的市盈率仍位列一级行业中的第 2 名，仅次于通信的 91 倍。 国防建设提速、军工资产稀缺性及未来有望加速落地的军品定价改革等政策红利使板块估值具有长期支撑。

在剔除了中国重工、中船防务（公司体量及收入变动较大）及新上市公司后，国防军工板块 2011-2017 年Q1-Q3 收入与净利润实现了连续增长。上市公司同时身处军品和民品两个市场， 2014 年后受军队及政府改革影响营收同比增速放缓较为明显； 随着民品市场的扩张，收入确认季节性降低，以及军品量产毛利率较高等因素影响，近两年净利润增速均显着快于营收增速。 今年三季度军工板块实现营业总收入 1216.55 亿元（+8.2%），实现净利润 58.58 亿元（+11.8%）。

2、电子通信类业务毛利率较高， 规模增速高于设备机械类

军工板块上市公司主营业务细分领域众多，为便于归纳和比较，我们基本划分为两大子板块：设备机械与电子通信，分别包含 22 和 29 家上市公司，设备机械类公司基本为军工央企控股，电子通信类公司背景涵盖央企、国企和民企。

设备机械子板块 2016 年和 2017 年前三季度实现营收分别为 644.51 亿元和 703.97 亿元，同比增长 9.2%，对应毛利率分别为 16.8%和 16.3%， 三项费用率由 12.9%微幅下降至 12.2%。电子通信子板块 2016 年和2017 年前三季度实现营收分别为 484.16 亿元和 547.33 亿元，同比增 13.0%，对应毛利率分别为 26.3%和24.8%，三费比例维持在 17.7%。

比较来看， 涵盖有央企和民企的电子通信板块毛利率相对更高，受国防信息化需求拉动业务规模增速仍旧高于设备机械子板块；设备机械子板块因多为军工央企，涵盖所有总装类企业，毛利率水平偏低，三项费用率稳中有下降趋势。

3、关注具有业绩支撑及估值修复预期的成长类企业

结合三季报数据，剔除近两年亏损因素， EPS 同比增幅居前为： 中航高科、光电股份、航天科技、四创电子、华舟应急、中航重机、北斗星通、日发精机、航发动力等，其中中航光电、航天电器、中直股份、四创电子、全信股份等 2017 年前三季度 EPS 排名居前。

年初以来，军工板块有近 21%的估值回调，从经营基本面角度考虑，建议关注具备业绩支撑且有估值修复预期的成长类企业，如航天电器、中航电测、全信股份、海兰信、国睿科技、航发动力、中直股份、中航光电等。

风险提示：

军工板块的事件催化有阶段性； 军改、军民融合对行业基本面影响不达预期。