Q3 建筑板块基本面继续向好，设计/园林后续有望继续高增长

前三季度中信建筑板块实现营收 2.97 万亿元， YoY+9.33%，归母净利润947 亿元， YoY+11.2%，扣非净利增速 21.4%，实际经营情况仍处于不断向好过程中，板块单季度营收及扣非业绩增速均创 2014 下半年以来新高。园林在收入业绩增速和盈利能力的提高方面领跑各个子板块， PPP 为行业带来的商业模式改善仍在持续。设计、 装饰板块 Q3 单季度业绩增速均高于前三季度累计增速 8pct 以上，在所有子板块中业绩增速单季度改善幅度最大。综合订单与高增长确定性， Q4 我们重点推荐设计/园林龙头，关注去年 Q4 业绩增速较低的基建央企和景气度底部回升的装饰龙头金螳螂。

应收/存货增加额占收入比重出现明显下降，但现金流净流出仍然有待改善

前三季度建筑板块 CFO 与 CFI 净流出量同比均大幅增加，与 PPP 紧密相关的园林、大基建和中小建企子板块净流出增加较多， 但增加幅度小于收入扩张速度。从净流出量占收入的比例来看，前三季度园林 CFO 已呈现改善趋势， CFI 仅小幅恶化，其年初至 Q3 末新增应收+存货与前三季度收入的比值在 2015 年以后总体呈现稳中有降。 Q4 是建筑行业集中回款期，我们预计各个子板块现金净流出都有望明显改善。我们认为当前 PPP 项目集中落地导致的 CFI 大幅恶化有可能继续延续，未来现金流能否持续改善的关键在于 CFO 的改善速度能否超过 CFI 净流出的扩大速度。

央企园林预收/预付款余额增幅分化， PPP 相关板块的负债率有提升趋势

基建央企与中小建企 Q3 末预收/预付款余额变化趋势有所分化，去年增速较高的葛洲坝、中国建筑等增速均出现回落，交建、中冶等今年增速提升明显，中小建企中的路桥基建品种预收款仍然保持了较高增长。主要园林龙头（东方铁汉蒙草）在 Q3 末预收款仍然实现了 50%以上增长。我们认为预收款主要与项目落地速度和融资环境对付款条件影响有关，从这个角度看，园林公司的项目落地与收入增长可持续性较好。 Q3 末建筑板块负债率仍处于下行通道，但园林和中小建企负债率同比上升 3pct 以上，央企负债率降幅也有所下降，我们认为可能与 PPP 带来的融资规模扩大有关。

设计/园林/大基建订单增速仍然较高，全年业绩高预增仍主要集中于园林

根据公司公告， 今年以来园林龙头订单仍然保持了较高增长，主要园林公司 10 月末的新签订单量已大幅超过去年全年， 以今年 Wind 一致预期收入计算的订单收入比仍然较高。设计龙头中设、苏交科今年上半年订单增速均超过 60%。主要央企 Q3 末的新签订单增速均在 24%以上，其勘察设计订单增速大多保持在 40%以上。设计领先指标保持在高水平预示着整个行业的订单高增长有望持续。我们重点跟踪的 96 家公司有 45 家公布全年业绩预告，其中业绩增速中值为正的 37 个，业绩增速上限排名前十的公司中园林公司占 40%，且园林龙头明年的业绩一致预期增速仍然在行业内领先。

从业绩高增长确定性出发， Q4 重点关注设计/园林龙头

设计、园林龙头今年 Q4 和明年高增长可能性较大，设计板块重点推荐中设集团和苏交科，园林板块重点推荐岭南园林和铁汉生态。大建筑板块中长期基本面向好的逻辑仍未发生改变，推荐葛洲坝，中国建筑，关注中国中铁。装饰板块行业景气度提升有望进一步确认，建议积极关注家装业务持续放量，公装业务触底回升的金螳螂。

风险提示： 板块内公司订单转化速度不及预期，现金流改善幅度不及预期。