登海种业(002041)

水稻收储改革亦或启动，玉米种子市场趁势回暖。 近日，发改委在《国家发展改革委关于全面深化价格机制改革的意见》 中首次明确提出“ 逐步分离政策性收储‘保增收’功能”，这意味着实施多年的口粮最低价收购政策或将终结。 玉米取消临时收储后，目前仅剩水稻、小麦两大口粮仍实行最低价收购。由于政策提供保障，水稻种植经济优势明显，过去两年大批原本种植玉米的农民开始转种水稻。但随着水稻收储取消预期升温，我们预计新季玉米转种水稻将更为谨慎，对于玉米种子市场的压力将明显减轻。

预收款下滑指导意义有限， 无需过度担忧。 公司发布三季报后，股价出现明显调整， 我们认为主要是受预收款下滑影响。公司三季度末预收货款为 3.24 亿元，较去年同期的 5.74 亿元减少 43.55%。但预收款减少的最主要品种是先玉 335，由于公司拥有登海先锋的权益仅为 51%，因此预收款下滑对于公司的实际影响小于财报表观数据。同时，三季度公司尚未启动新季玉米种子销售业务，三季度末的预收款更多体现的是经销商对去年销售情况的反馈。由于去年受整体玉米种子市场萎缩影响，公司销售情况亦不甚理想，预收款下滑也属情理之中。不过，新季玉米上市后价格始终维持坚挺，市场对于明年玉米价格的预期明显好转， 这将显着利好明年玉米种子销售。根据我们草根调研显示， 10 月公司“ 登海” 牌玉米种子单月预收款已实现同比转正，未来销售行情看好。

玉米种子龙头地位不可撼动，核心资产理应给予估值溢价。 2016/17年度，公司玉米种子销售收入 12.48 亿元，推广面积约 3500 万亩，占全国总种植面积的 7%，处于绝对领先地位。 玉米作为种植面积占到全国近 1/4 的农作物，其对于我国民生和经济的重要性不言而喻。玉米种子质量的优劣直接决定了玉米种植的经济效益， 公司在玉米种子培育上具有核心竞争优势， 其对我国粮食安全的战略意义不可低估。

盈利预测和投资评级： 由于种子市场回暖一般滞后于农产品价格， 我们预计公司业绩恢复尚需要一段时间，因此下调公司 2017-19年 EPS 至 0.33/0.45/0.53 元，对应 P/E 估值分别为 36.7/27.1/23.1倍。但公司作为玉米种子行业的绝对龙头，当前估值明显偏低， 仍维持公司增持评级。

风险提示： 玉米价格低于预期，口粮收储改革进度低于预期