规模增长放缓，利润端大幅改善京东公布 3Q2017 季报，单季营收同比增长 37.9%至 837.5 亿元，归属净利润 9.78 亿元，净利润率（自营收入口径，下同） 1.28%（Non-GAAP 净利润 22.2 亿元，净利率 2.9%），利润端表现大幅改善，主要由于平台服务收入快速增长： 1） 3Q17 单季 GMV 达到 3030 亿元，同比增速下滑至 32.3%（2Q17 为 46.5%），活跃用户（TTM） 2.66亿，同比增长 34%（2Q17 为 37.3%）， GMV 增速大幅下滑主要受品牌“二选一”影响， 3Q17 服装品类增长基本停滞； 2）单季度自营商品销售收入同比增长 38.6%至 764.7 亿元，平台服务收入同比增长 45.6%至 72.8 亿元， 平台商家数增加至 16 万（2Q17 期末为 13 万）。京东收入端（服装主要为平台业务，自营受影响小）仍保持高增长，平台流量变现利润端大幅改善（撤店主要影响 GMV，短期对广告收入影响不大）。

持续投入强化体验，毛利率提升覆盖费用端压力3Q17 京东单季综合毛利率同比上升 1.33pp 至 16.98%，其中自营销售毛利率同比上升 0.87pp 至 7.46%；期间费用率同比上升 0.24pp 至 16.32%，费用率上升主要由于营销及物流持续投入： 3Q17 京东订单履行/市场推广费用率为同比分别上升 0.11/0.45pp 至 8.33%/4.32%。期末京东物流仓储面积达到 900 万方，仓库数达到 405 个，同比分别增加 63.6%/59.4%。信息技术费用率基本平稳，微升 0.07pp 至 2.3%，行政管理费用率下降 0.38pp 至 1.37%。 单季经营现金净流出 2.4 亿，但考虑存货周转天数（TTM）为 36.9 天，同比下降 0.8 天；应付账款周转天数为 58.4天，同比上升 6.3 天，整体运营依然高效，全年维度经营现金流依然健康。

迈入流量变现提速的新阶段

整体来看，受制于公司体量（2.66 亿活跃用户、过万亿年 GMV 规模）和阿里品牌“二选一”影响，京东整体规模增速下滑， 但公司运营依然高效。物流及金融独立发展后，流量变现提速趋势明显： 3Q2017 期末京东平台商户大幅增加至 16 万（3Q16 期末仅 11 万）、平台服务收入今年以来保持 40%以上高速增长、达达 O2O 服务已接入146家沃尔玛和 301家永辉门店，未来京东有望进入利润率持续提升的发展新阶段（non-GAAP口径净利润率从2Q16以来连续为正， 3Q17 达到 2.9%历史新高）。 类似阿里巴巴 2Q16 后变化（不再公布季度 GMV 规模，但收入&利润增长提速），流量变现提速实现利润端大幅改善， 或带来京东二级市场估值变化。

风险提示

电商增速下滑； O2O 合作不达预期；行业竞争加剧