事件：

11月17日中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称：指导意见）。

点评：

此次下发的指导意见中需要重点关注的内容有以下九点：

1. 打破刚性兑付，发展净值管理；

2. 对合格投资者的定义与证监会对专业投资者的定义较为一致；

3. 第三方独立托管，留有缓冲期减少负面影响；

4. 规范资金池, 单独管理、单独建账、单独核算，不得滚动发行、集合运作、分离定价；

5. 统一负债要求，明确负债杠杆和分级杠杆要求；

6. 消除多层嵌套和通道；

7. 强化风险准备金计提要求；

8. 首次规范智能投顾业务；

9. 整顿非金融机构开展资管业务。

指导意见对券商营收负面影响较小，推动券商资管向主动管理转型

指导意见对券商资管业务有以下三点影响：

1. 通道业务规模逐步收缩，行业资管规模增速下降

截至今年三季度，券商定向资管业务规模为14.7万亿，按照通道业务规模占定向规模的75%-80%来看，通道业务规模约在11万亿元。通道费率约为万四，通道业务收入约为44亿元。中性假设下我们认为2017年全年资管业务净收入为339亿元，则通道业务收入全年约为51亿元（假设新规颁布之日后通道业务规模增量为0，则四季度通道业务收入约为7亿元），占全年资管业务收入的15%。中性假设下，我们认为2017年券商全行业营收为3320亿元，通道业务收入占全行业营收的1.5%。此次新规对券商营收的负面影响相对较小。

由于通道业务规模数额较大，禁止通道业务将缩小券商受托管理资产规模的增速。但由于主动管理约为1%的管理费率要远高于通道业务万四的费率，因

此大力发展主动管理，完全能够弥补通道业务消失给券商营收带来的负面影响。

2. 准备金计提加速券商资管去通道，提高资金使用效率

按照修订后的《证券公司风险控制指标管理办法》，根据券商分类评级结果执行风险准备金计算，连续三年A类券商通道业务所需计提的风险资本准备比例从0.2%提高到0.63%，A类券商从0.3%提高到0.72%，B类券商从0.4%提高到0.81%。此次指导意见明确从管理费收入的10%计提风险准备金。

3. 资金池业务受限，但由于行业已经开展资金池整治，有所预期。 今年5月，监管层就已经叫停了券商的资金池业务，各券商开展自查，因此行业已经对资金池业务受限有所预期，对业务冲击较小。

资管行业迎来新局面，与此同时券商的市场经营环境逐渐好转，我们依旧看 好四季度券商业绩的持续改善。从当前已经形成的龙头白马的投资风格来看，建议关注当前估值低、业绩好的大型券商，建议关注华泰证券（601688.SH）。今年券商自营等投资收益成为拉开收入档次的业务内容，建议关注业绩弹性大，自营等投资收益高的上市券商，建议关注东方证券（600958.SH）。此外推荐关注事件驱动型的中小券商，比如国元证券（000728.SZ）以及兴业证券（601377.SH）。

风险提示：市场低迷导致券商业绩下滑。