事件： 28 家上市券商发布 2017 年 12 月财务数据，合并口径（以下同）合计营业收入 229 亿元，环比+69%，同比+21%（剔除华创、华鑫、浙商无同比数据，剔除以上及一创、江海、华安、财通江海无累计同比数据， 下同）；合计净利润 80.5 亿元，环比+69%，同比+63%；合计母公司净资产 1.09 万亿元，环比+0.6%，同比+10.4%。 2017 年累计实现营业收入 2071.8 亿元，同比-5%， 净利润 827.5 亿元，同比+2%。

年末交投低迷，大券商业绩相对稳健。 交易清淡，两融持续高位。 截止月末， 单月经纪业务日均股基交易额合计 4,421.33 亿元， 环比-20.9%，同比-13.6%， 大幅下滑，两融余额为 10,263 亿元，月度环比-0.25%，同比+8.32，持续高位。 我们认为， 进入四季度以来，佣金竞争激烈程度提升， 经纪业务继续承压， 两融收益随年末资金需求增强有望趋稳。 IPO 发行审核持续趋严，再融资逐步改善。 IPO 单月发行 24 家，募资 124 亿元，环比-44%， 上会通过率继续维持 60%以下， 再融资 1477 亿元， 环比+65%，债券 1153 亿元，环比-64%，我们认为，直接融资重要性提升， 多层次资本市场建设推进， 18 年 IPO 将稳健发展，再融资逐步改善， 投行业绩压力有望逐步减小。 资管新规冲击较小，自营面临压力。 截止 2017 年三季度，券商资产管理业务总规模 17.37 万亿，环比-3.99%，自二季度以来继续呈下行趋势，降幅+0.4%，新规预期较为充分，行业未来主动管理，利好投研能力优势券商， 截止 2017 年 12 月 31 日， 股票指数上证综指单月-0.30%，深证成指+0.88%，上证 50 单月 -0.11%，创业板指-0.10%， 中证全债指数单月+0.25%， 自营月度仍面临一定压力，但债券压力有所放缓。

单月大券商相对稳健， 全年有望维持正增长： 单月净利润前三分别为华泰系、 中信系、 广发系， 其中华泰因会计核算调整业绩大幅提升， 单月净利共计 23 家实现环比正增长， 全年累计华泰、中信、广发、国元、海通、山西实现正增长， 中小券商下行压力较大。? 投行业务上会通过率略有回升， 年末收入有所提振。 年初至今首发通过率76.33%， 12 月通过率 56.25%， IPO 审核持续趋严， 6 家投行子公司 12月实现营业收入 6.88 亿元（环比+93%， 同比-20%），净利润 2.21 亿元（环比+363%， 同比-3%），其中华泰联合净利润 1.59 亿元（环比+585%）排名首位。

资管业转型发展， 继续提升投研能力。 10 家资管子公司本月合计实现营业收入 15.36 亿元， 环比+99%，同比+87%， 净利润 6 亿元，环比+62%，同比+87%，其中广发资管业绩持续增长，实现净利润 1.92 亿元， 环比+63%，同比+302%，国君资管净利润 0.97 亿元、华泰资管净利润 0.75 亿元位列二、三。

我们持续看好龙头大券商资本实力，华泰、国君获批试点开展跨境业务，国际化布局以及创新业务有望成为龙头业绩新增长点。 建议关注自营、 投行业绩提升： 投行 IPO 常态化发展、再融资规模稳定回升，多层次资本市场建设过程中， 券商直接融资业务受益， 定价权提升，同时自营 PE 投资潜在标的以及退出渠道增多；“大资管”统一监管： 通道业务严格受限，券商资管回归本源， 产品净值化转型，投资理念向资产驱动负债转型； 经纪+信用+财富管理业务作为券商客户基石： 结构悄然发生演变，“通道”依赖度降低，资本实力+专业化投研能力重要性提升，龙头资本实力+新业务有望成为估值修复催化剂。

综合来看我们认为，目前券商板块（含次新股） 交易于 2.37 倍 2017E PB， 随着大券商估值的逐步提升， 与小券商估值溢价差距逐步缩小， 基本面属性增强， 相较于其他金融板块，前期涨幅较低， 下行风险相对较小， 多元化发展、 资本实力雄厚、投行储备丰富的大券商全年业绩有望保持相对稳健， 建议关注华泰证券、 广发证券、中信证券、 国泰君安，以及定增获批、 资管具有优势的东方证券。

风险提示：二级市场持续低迷；金融监管发生超预期变化。