荣泰健康(603579)

收入高速增长略超预期，汇兑损益及研发费用影响利润

2017 年公司实现营业收入 19.2 亿元(YoY +49.3%)，实现归属净利润2.2 亿元(YoY +4.6%)，对应净利润率 11.8%(YoY -4.5pct)。其中第四季度单季实现营业收入 6.4 亿元(YoY +48.5%)，实现归属净利润 0.6 亿元(-8.3%)，对应净利润率 9.5%(-5.9pct)。

在内销零售市场高速增长、运营按摩椅快速铺设以及稳健外销的共同作用下，公司作为按摩器具龙头充分享受到了行业红利，营业收入增长略超预期，但受到汇兑损益及管理费用投放的影响，整体盈利能力有所下滑。

按摩椅零售与运营市场整体向好，研发能力出众毛利率有所保障

拆分来看，在我国品质消费崛起，按摩椅渗透率逐步提升的背景下，公司内销收入同比增长 136%，其中零售收入实现翻倍以上增长，运营收入更是增长近 6 倍，充分享受了零售与运营市场的增长红利，彰显龙头气质。依靠着与韩国大客户深度绑定以及北美市场的持续开拓，公司外销收入增速环比有所提升，全年同比增长 9.8%。同时公司通过较强的研发能力推陈出新，在按摩器具出口价格普遍下调的基调中保证了自身出口均价同比提升 28%，保证了毛利率达到 38.2% (YoY +0.06pct)，实现了稳重有升。但受报告期内人民币大幅升值以及研发费用投入(近 1 亿元，同比提升67%) + 股份支付(近 1,500 万)带动费用率上升的影响，公司盈利能力有所下滑。其中财务费用率达 1.62%(+3.3pct) ，管理费用率达 8.92%(+0.5pct)。

共享按摩椅铺设进度略超预期，内厅与交通枢纽改造保证铺设空间

2017 年全年公司共计铺设共享按摩椅 52,584 台，其中由子公司稍息网络铺设超过 3 万台，其余部分由经销商铺设。在稍息网络运营能力与上市公司研发能力的双重保障下，公司开发了满足不同场景的多款共享按摩椅，实现了影院内厅、交通枢纽改造以及其他新兴运营场景的突破。随着铺设进度的进一步推进，运营流量带来的相关增值业务也有望成型。

盈利预测

我们认为公司作为按摩椅龙头具备较强的研发制造能力，与子公司稍息网络优异的运营能力协同作用下有望继续打开国内按摩椅零售与运营市场，实现收入的高速增长；公司收入结构变化有望叠加人民币企稳恢复公司盈利能力实现利润的高速增长。预计公司 2018-20 年归属净利润 3.6、4.9、 6.3 亿元，最新收盘价对应 2018 年 PE 为 26x，维持 “谨慎增持” 评级。

风险提示

共享按摩椅铺设进度、按摩内销市场开拓不及预期；原材料价格、人民币兑美元汇率大幅上升；共享按摩椅流水下滑。