新华保险(601336)

保费持续改善，业绩符合预期

公司 2017 年归母净利润 53.8 亿元，同比+8.9%；营业收入 1441 亿元，同比-1.4%。 坚定推进转型，保费结构持续改善，保费收入达 1092 亿元，其中个险渠道 874 亿元，贡献 80%。公司通过积极调整结构，实现新业务价值的快速增长，新业务价值 121 亿元，同比+15.4%，内含价值 1535 亿元，同比+18.6%；剩余边际 1704 亿元，同比+20.9%。公司转型正式迈入发展期，看好价值转型发展前景，维持买入评级。

产品、缴费结构持续调整，推动价值逆势攀升

产品结构持续优化，压缩趸交，发力期交业务，基本实现“期交推动，续期拉动”的增长模式。首年期交保费 278 亿元，同比+17%，占新单总保费的 87%，同比大幅提升 37pct；十年期及以上期交保费 183 亿元，同比+30%，占首年期交 66%，同比提升 6pct，缴费结构持续优化利好未来增长的可持续性。公司大力推进健康险业务发展，健康险新单占比 35%，同比提升 14pct，今年还将推出附加险以促进健康险销售，我们认为新单占比有望达到新高度。

代理人稳量提质，推动业务品质明显改善

代理人队伍建设多管齐下，通过推出赋予权、传承权、跨地域业务发展权，提升营销积极性。 代理人规模达 34.8 万人，同比+6%，月均举绩率 47%，月均人均综合产能 5801 元，同比有所提升。队伍建设稳扎稳打进程中，业务质量不断改善。全年退保率 5.2%，同比降低 1.7pct，退保金同比减少23%。个人寿险业务 13 个月和 25 个月继续率同比提升 1.1 和 4.2pct，分别达到 89.4%和 83%。

资产配置持续优化，效率提升风险可控

公司大幅减少定期存款与现金配置，把握市场走向加大债权和股权投资，占比分别上升 3pct 和 3.3pct。 债权投资中重点加配符合收益率要求的利率债，以及长期限信用债以匹配资产负债久期。股权投资中顺应市场风格转换，加大价值蓝筹配置力度，也积极配置港股，实现资产配置多元化。公司非标资产投资一直具有优势，非标投资占比约 35%，扣除银行理财和无需外部评级的权益类产品，公司存量非标资产 AAA 级占比达 95.4%，整体信用风险可控。公司 2017 年总投资收益率为 5.2%，同比小幅增长。

看好价值转型发展前景，维持“买入”评级

根据最新年报数据，我们调整公司盈利预测，预计 2018-2020 年 EVPS 分别为 58.38 元、 70.12 元和 84.16 元（ 前值 2018-19 年分别为 59.69 元和70.81 元），对应 P/EV 分别为 0.89x、 0.74x 和 0.62x。考虑到 2018 年行业处于向上周期，且公司由转型期进入发展期，看好公司价值增长的发展前 景 。结 合当 前时 点上市 险 企可 比估 值， 我们给 予 公司 2018 年1.2x~1.3xP/EV 水平，目标价格区间为 70.1~75.9 元。

风险提示：保费增速不及预期、投资收益率不及预期、消费者偏好风险、市场波动风险。