长生生物(002680)

业绩快速增长，营销体系建设拖累利润增速。 公司 2017 年营收增速52.60%，同比提升 24.65pct.，随着 2017 年新版《疫苗流通和预防接种管理条例》（ 2016 年修订）的全面落地实施，公司积极调整营销模式，采取与推广服务商合作销售的方式，实现疫苗产品量价齐升，营收增速得以大幅度提升；受益产品提价，公司 2017 年毛利率 86.55%，同比提升 7.49pct.；销售费用率 37.53%，同比提升 14.85pct.，销售费用率的明显提升主要是由于疫苗流通条例实施导致公司的推广费、市场服务费以及会议费等费用大幅度增加；管理费用率 9.91%，同比减少 0.97pct.；净利润率 36.54%，同比下降 5.56pct.， 主要受销售费用率提升的影响。归属上市公司股东净利润增速 33.28%， 同比下降11.69pct.，扣非归母净利润增速 24.92%， 同比下降 13.97pct.，公司在 2017 年加大营销体系建设、研发投入并实施股权激励计划，导致利润增速低于营收。

狂犬疫苗批签发量大幅增加，水痘疫苗批签发量保持稳定。 公司主要产品狂犬疫苗批签发量 355 万人份，比上年增加 179 万人份；水痘疫苗批签发量 360 万人份，比上年减少 20 万人份；流感裂解疫苗批签发量 257 万人份，比上年减少 32 万人份；甲肝疫苗批签发量 272 万人份，比上年减少 122 万人份。

四价流感疫苗获批在即，增资华普生物助力产品升级。 公司在研产品丰富，四价流感疫苗（成人型、儿童型）的生产申报工作已启动，预计可在 2018 年获批；带状疱疹减毒活疫苗正开展临床三期工作； 23价肺炎多糖疫苗已获得药物临床试验批件，即将开展临床工作；黄热减毒活疫苗已收到药品注册申请受理通知书。公司受让中科院微生物所新型寨卡灭活疫苗制备专有技术，进一步丰富公司的产品结构。公司在 2017 年年末增资长春华普生物，成为仅次于管理团队的第二大股东，长春华普生物不仅是国内 TLR9 激动剂研发领先企业，还拥有具备自主知识产权的 CpG 佐剂技术平台，是国内首个获得 CpG ODN 佐剂乙肝疫苗的临床批件的公司。

盈利预测与投资评级。 预计公司 2018-2020 年营业收入将达到 19.33亿元、 24.45 亿元、 31.13 亿元，净利润分别 7.07 亿元、 9.14 亿元、11.68 亿元， EPS 分别为 0.73 元、 0.94 元、 1.20 元。目前公司股价对应 2018-2020 年 PE 分别为 26、 22、 16。参考同行业平均估值且看好公司在疫苗行业内的领军地位以及在研产品四价流感疫苗和带状疱疹减毒活疫苗的市场前景，给予公司 2018 年 30-33 倍 PE， 6-12 个月合理区间为 22-24 元。首次给予公司“推荐”评级。

风险提示： 产品降价，销售不及预期。