上海医药(601607)

2017 年营收规模增幅收窄， 业绩平稳增长

公司发布 2017 年年报， 2017 年公司实现营收 1308.47 亿元，同比增长8.35%，归母净利润 35.20 亿元， 同比增长 10.14%， 扣非归母净利润 28.45亿元，同比下降 2.73%。 同时公告 2017 年分红预案，拟每 10 股派 3.8 元。分季度来看， 第四季度实现营收 318.15 亿元，环比减少 4.3%；归母净利润8.32 亿元，环比增加 9.04%。 2017 年公司受两票制等政策影响， 营收增速收窄， 相较 2016 年下跌 5.77 个百分点， 净利润增速表现平稳，相较 2016年下降 0.96 个百分点。

两票制影响商业板块增速， 零售业务加速布局处方外流市场

2017 年商业板块实现营收 1158.6 亿元，同比增长 6.93%，相较 2016 年增速下跌 8.56个百分点， 商业主营业务贡献利润 16.12 亿元，占比 45.78%。 受两票制影响， 商业业务进入短期增速放缓期，但长期来看，两票制促进行业整合，利好龙头企业的持续增长。分销板块实现收入 1161.5 亿元，同比增长 6.93%， 毛利率 6.12%，分销板块资源整合加速、 优化业务结构以适应政策变化： 1）完成康德乐中国、 四川神宇医药、 徐州医药股权收购，分销网络直接覆盖区域提升至 24 个省份； 2） 医院纯销比例由 60.79%提升至 62.35%，托管医院药房 226 家，新增 97 家。 零售板块 2017年实现收入 56.40 亿元，同比增长 9.44%，毛利率 16.36%，同时处方外流市场布局加速： 1） DTP 药房超 70 家， 院边药房 54 家， 新增 14 家； 2）上海社区综改处方延伸项目覆盖 146 家社区医院及卫生中心； 3）打造处方获取、 配送与增值服务价值链闭环， 借助上药云健康获取电子处方流转端， 利用 DTP 药房实现处方配送端，携手阿斯利康等提供创新医疗支付方案， 完成增值服务端。

医药工业增长迅速， 利润贡献度 40.95%

2017 年医药工业实现收入 149.87 亿元，同比增长 20.71%， 毛利率 53.86%， 实现利润 14.42 元， 占比 40.95%。 报告期内医药工业贡献利润报告期内公司不断优化营销体系，重点产品销量与毛利率持续提升，全年销售过亿产品达到 28 个。 硫酸羟氯喹片市场占有率 80%， 盐酸度洛西汀肠溶片和肠溶胶囊、甲氨蝶呤、 柳氮黄砒啶肠溶片等产品都实现较快增长。 报告期内公司研发投入 7.9 亿元，同比增长 20.79%，在研品种进展顺利，工业实力不断增强。

估值与评级

作为全国性商业龙头,公司上下游产业链逐渐完善,工业板块盈利能力增强,未来有望带动公司整体盈利能力的提升，处方外流布局渐完善，有望成为处方外流最大受益者之一。 预计 2018-2019 年净利润 40.84/46.93 亿元，对应 EPS 为 1.52/1.65 元/股，维持“买入”评级。

风险提示： 政策风险，处方外流进度不及预期，研发风险，市场拓展风险，应收账款计提坏账准备等风险