中材国际(600970)

公司近期公布 2017 年年报，公司全年实现营收 195.54 亿元，同增 2.88%；实现归母净利润 9.77 亿元，同增 91.04%；全年新签合同额 359 亿元，同增 29%。

新业务板块订单增速显著提升，两材合并后公司海外订单有望稳定增长

2017 年公司新签订单总额取得显著提升，累计新签金额 358.83 亿，同增 29%，累计新签合同金额为同期营收的 1.84 倍。其中以生产运营管理、多元化工程、节能环保为主的“新业务”板块新签合同 112 亿元（三项分别约为 35 亿、 52 亿、 25亿；安徽节源新签订单约 18 亿），同增 1.4 倍（增速分别为 1.2 倍， 2.7 倍、 41%），预计未来将逐步释放业绩，优化公司整体产业结构。国内合同中新签技改合同超过8 亿元，预计随着国内技改需求逐渐释放，技改有望成为公司国内板块又一业绩增长点；海外业务方面，我们认为在两材合并后集团对于公司作为水泥国际工程平台定位的支持下，预计海外订单增速趋于稳健，将成为公司订单增量的稳定来源。

公司新业务板块营收增长显著，工程建设业务毛利率有所提升。

2017 年公司营收 195.54 亿，微增 2.93%，各项目间有所分化。其中工程建设为 148.97亿，同减 5.18%；装备制造、环保、生产运营管理分别为 30.29 亿、 11.98 亿、 8.16亿，同增 14.31%、 114.88%、 1.78%。从地域来看，国内营收约 36 亿，同增 27.44%，海外约 159 亿，同减 1.35%。从各项变化上可以看到国内业务为公司营收的主要增量，其中以安徽节源主营业务为主的环保板块的业绩增速显著。 毛利率方面，公司同期毛利率为 16.68%，较前值提升 4.60 个百分点，分项毛利方面，除了生产运营管理毛利率下降 2.34 个百分点外，工程建设、装备制造、环保业务分别提升了 4.9、2.8、 1.2 个百分点，或由于公司“本土化”战略的推进有效降低海外业务营业成本。

汇兑损失使期间费用率有所抬升， 高毛利率驱动公司归母净利润增速提至高位

公司期间费用率为 10.96%，同增 2.94 个百分点。 其中销售和管理费用率分别为1.57%与 7.92%，提升 0.1 和 0.7 个百分点；财务费用率为 1.48%，同增 2.94 个百分点，主因人民币升值下公司汇兑损失由前值-1.53 亿提升至 3.86 亿。公司资产减值损失为 1.55 亿，较为稳定。公司 2017 年净利率为 5%，提升 2.31 个百分点；归母净利润为 9.77 亿，同增 91.04%。此外，基于公司 2017 年四季度安徽节源 1.46 亿的业绩补偿，叠加 2016 年与 2017 年分别为 1.42 亿与 0.64 亿的东方贸易坏账转回因素，公司 2017 年扣非归母净利润增速与业绩增速有所差异， 增速为 127.82%。

经营性现金流有所恶化， 但与公司业务拓展速度相匹配

2017 年公司收现比为 1.02，提升约 1.5 个百分点；付现比为 1.14，提升幅度大于收现比，为 26.6 个百分点，致使公司经营性现金流有所恶化，由 2016 年的净流入转为净流出，但与公司业务拓展速度较为匹配。

投资建议

公司新业务板块业绩贡献有望逐步提升； 两材合并后公司的新定位值得期待，技术优势下环保业务或取得快速拓展，且有望成为集团走向海外的重要窗口，海外业务有望稳步提升。结合公司 2017 年净利润高基数以及订单结构变化因素，我们保守下调 2018-2019 年业绩增速至 40.07%、 27.61%，原值为 50.65%、 31.39%， 对应净利润预测值基本稳定；预计公司 2018-2020 年 EPS 为 0.78、 1.00、 1.21， PE 至为 11、9、 7，维持“买入”评级。

风险提示： 环保业务发展不及预期；汇率波动风险，两材合并之后公司管理结构或