天赐材料(002709)

股权激励下，内生增长动力十足。 公司发布股权激励方案， 拟向 457 名员工授予限制性股票 900 万股。首次授予价格不低于 23.64 元/股，业绩激励要求：相较于 2017 年（3.05 亿元）， 2018-2020 年净利润分别不低于 18%（3.60 亿元）/135%（7.17 亿元） /200%（9.15 亿元），（注：以上净利润指标以不做激励成本的净利润的减项计算后的扣非归母净利润作为计算依据）；激励计划形成6377.08 万 管 理 费 用 摊 销 （ 预 计 18-21 年 ， 年 摊 销 额 分 别 为4283.58/1555.58/471.56/66.36 万元）。 此次股权激励对象主要是中层管理人员（398 人）及核心技术（业务）骨干（55 人）， 共涉及 457 人。公司通过股权激励有望激发员工动力，促进公司内生增长。

“ 电解液一体化”铸造高壁垒， 锂电材料平台效应初露锋芒。 公司作为全球电解液龙头，通过纵向布局上游电解液关键原材料：锂精矿（九江矿业，在建）—碳酸锂（九江容汇+云锂股份） —{六氟磷酸锂（液态 6F，成本低于固态 6F）+氢氟酸 2.5 万吨/氟化氢 5 万吨（建设中） +硫酸（30 万吨， 19 年达产） }，大力投入新型锂盐及添加剂研发， 构筑电解液一体化高壁垒，成本优势凸显。当前公司已是锂电龙头 CATL、 LG、比亚迪、国轩等的主要客户，并有望凭借和中央硝子在 LiPF6 的合作， 进一步开拓海外市场。 基于多年对化工精细品生产工艺的积累和深刻理解，公司搭建了循环经济（硫酸）生产工艺，横向拓展至锂电正极材料磷酸铁及磷酸铁锂（艾德纳米 25000 吨，建成）、三元正极材料（台州 25000 吨，建设中）领域，锂电材料平台型企业初露锋芒。

2018 乃业绩拐点之年,19 年将步入收获期。 总体上，我们认为最坏的时刻已经过去， 2018 年将是公司业绩拐点之年。 其一， 未来电解液价格下降空间不大：1）当前电解液价格已经接近部分厂商现金成本价。 2）经我们测算，“碳酸锂—6F—电解液”价格传导上， 假设碳酸锂价格下降 50%，对电解液价格影响有限，不超过 15%。 其二， 2018 年仍是公司“电解液一体化” 体系建设期， 硫酸和氢氟酸/氟化氢项目将在 2019 年投产， 有望进一步降低电解液成本；当前电解液竞争格局稳定，龙头企业有望凭借成本及研发优势扩大市场份额，实现以量补价，强者恒强。 2018 年， 公司磷酸铁锂，锂精矿业务将逐步释放产能，有望在今年贡献业绩。

投资建议： 公司作为全球电解液龙头， 通过纵向一体化延伸电解液上游关键原材料和横向拓展锂电正极材料，构筑成本护城河， 平台效应凸显。 我们预计2018-2019 年扣非后净利润分别为 3.5 亿/7.58 亿元（归母净利润分别为7.78/8.04.亿元），同比增长 16.1%/115%，对应估值为 45/21 倍。

风险提示： 新能源汽车销量不及预期，竞争加剧导致产品价格下滑风险，锂精矿、氢氟酸等项目投产不及预期