正海生物(300653)

业绩超预期，看好口腔修复膜、生物膜增长空间

近日公司公布 2017 年年报，营业收入 1.83 亿元（ +21.35%），归母净利润 6167 万元（ +35.63%）；扣非后归母净利润 5646 万元（ +37.43%），基本 EPS 为 0.86 元（ +13.16%）。利润分配为每 10 股派发现金 5 元（含税）。分红率 64.86%，股东回报丰厚。其中 2017Q4 营收 5057 万元（ +16.33%），扣非后归母净利润 1859 万元（ +54.66%）。业绩超预期，我们认为主要是由于公司核心产品快速放量增长，同时三费率整体下降所致。

高毛利率促生物再生材料增长强劲，直营+经销模式齐头并进

公司主要产品为口腔修复膜、生物膜和骨修复材料等，其中口腔修复膜和生物膜合计占比 94.66%，是收入的主要来源，口腔修复材料是公司最主要的业务。 口腔修复膜营收占比 47.44%，同比增长 17.96%，毛利率93.73% （ +1.30pp）。生物膜占比 47.22%，同比增长 23.71%，毛利率 94.56%（ +0.73pp）。骨修复材料占比 4.59%，同比增长 21.81%。公司主要通过直营和经销两种方式进行销售，直营覆盖超过 300 家医院和口腔诊所，产品得到国内多家知名三甲医院的认可；另外公司在全国范围内拥有 300多家经销商，覆盖全国主要省份和城市，良好的市场口碑和日益扩大的销售渠道为公司持续稳定发展提供了有力保障。直销和经销的销售额分别为 6822 万元和 1.15 亿元，毛利分别为 96.25%和 92.14%。我们认为未来随着市场渗透率不断提高，口腔修复膜和生物膜将持续高增长。

在研产品丰富、内生增长前景可期

公司研发投入 1642 万元，占营业收入 8.98%。目前公司在研产品包括活性骨材料，引导组织再生膜，组织再生膜，新一代生物膜以及鼻腔止血材料。活性生物骨处于临床试验总结阶段，预计 2019 年取得产品注册证，引导组织再生膜正在进行临床试验，预计 2020 年拿到产品注册证。活性骨材料，引导组织再生膜，组织再生膜均用于骨及软组织修复领域，正是目前市场热点，在我国市场肌肉与骨骼产品相对成熟，占据近 70%（所有再生材料中）市场份额，随着产品的落地，公司业绩有望加速释放。

盈利预测与投资建议

我 们 预 计 2018-2020 年 营 收 2.24/2.73/3.31 亿 元 、 净 利 润 为0.81/1.04/1.30亿元， EPS为1.01/1.30/1.63元，对应PE为37/29/23倍，维持“买入” 的投资评级。

风险提示:口腔修复膜销售低于预期，新产品研发低于预期