金城医药(300233)

2017 年归母净利润同比增长 79.62%， 四季度盈利大幅增长

公司 2017 年年报，实现营收 27.88 亿元（+96.29%）、归属母公司净利润2.86 亿元（+79.62%）、 扣非后净利润 2.80 亿元（+96.64%）， 其中朗依制药顺利并表，全年实现净利润 1.88 亿元， 完成 2017 年业绩承诺。分季度数据看， 2017 年第四季度实现营收 9.19 亿元， 归母净利润 1.10 亿元，环比大幅增长。同时公司公布一季度业绩预告， 预计 2018 年一季度实现盈利7,081.23 万元-8,715.36 万元， 同比增长 30%-60%。主因： 1.子公司山东金城生物药业的谷胱甘肽等产品销量同比增长； 2.子公司北京朗依制药 2018年一季度纳入合并报表，去年同期仅合并三月份报表。我们认为 2018 年公司有望延续良好发展势头，业绩有望保持稳健增长。

产品结构调整， 制剂板块利润占比提升至近 50%

公司营收主要来自于抗菌素类医药化工产品、生物制药、制剂产品、化工贸易四大业务领域。其中化工贸易产品营业收入为 7.69 亿元（+261.31%），制剂产品营收 6.49 亿元（+4139.19%）， 头孢侧链活性酯营收 6.70 亿元（+12.58%），；生物药及原料药营收 1.91 亿元（+26.09%）， 谷胱甘肽 2017年实现销售 158.98 吨，同比增长 26.74%，生产 134.50 吨，比去年同期增长 14.50%。毛利率方面， 制剂产品毛利率上升至 73.07%， 朗依并表后制剂营收占总收入的 23.28%，利润占比近 50%， 制剂整合效果明显， 基本实现了公司产业转型。 子公司广东金城金素 17 年实现营收 1.92 亿元，同比增加 1,429.99%，实现净利润 952.30 万元，较去年同期扭亏为盈。

期间费用大幅增加主因合并报表， 研发支出增长迅速

公司 2017 年产生销售费用 2.44 亿，同比增长 514.29%，主因北京朗依和宁波丰众并表；管理费用为 3.53 亿，同比增长 86.18%，主因研发支出提升以及北京朗依和宁波丰众的并表；财务费用 1780.58 万，同比增长 710.58%，主因汇兑损失。 我们认为费用大幅增加是报表合并后的表观增长， 18 年期间费用有望平稳过渡。公司加大研发投入，增强企业的自我创新能力， 2017年研发费用为 1.49 亿元， 同比增长 150%。

估值与评级

公司的原料药与中间体业务稳步增长， 子公司朗依完成业绩承诺， 子公司金城金素同比扭亏为盈。 当前公司立足于“特色原料药+专科制剂”，注重研发创新和储备品种，已从传统的原料药企业成功转型。 预计 2018-2020年 EPS 分别为 1.00、 1.26 和 1.44 元， 对应 PE 分别为 19 倍、 15 倍和 13 倍，给与 2018 年 23 倍 PE， 目标价 23.00 元，维持“买入”评级。

风险提示： 1.匹多莫德销售下滑导致朗依业绩不及预期； 2. 孢侧链中间体涨价幅度及持续性不及预期； 3.招标后产品市场推广不及预期