深圳机场(000089)

2017 净利润同比增长 17.6%，低于预期；估值合理，维持“中性”

深圳机场公布 2017 年年报：营业收入同比增长 9.4%至人民币 33.21 亿元，归母净利润增长 17.6%至人民币 6.61 亿元， 毛利率、 净利率分别改善 1.6 和1.4 个百分点，分红率依然维持 30%。 2017 年业绩不达预期，归母净利润较我们预测值 7.75 亿低 14.7%，主要因： 1）非航收入不及预期，较我们预测值低 5.7%，其中受海关政策调整影响，航空物流服务收入下跌 2%； 2）总成本同比上涨 8.1%，其中销售费用同比上涨 36.4%，因加快国际航线网络布局，航线补贴等同比增长较大所致。目前股价对应 20.28x 2018PE，估值合理，维持“中性”。

受益生产量增速加快、单机收入改善， 2017 年航空性收入增幅改善

公司 2017 年航空保障与地服（不含候机楼租赁）业务收入上涨 14.5%，较去年改善 6 个百分点：一方面，受益公司生产量增速加快，全年起降架次、旅客吞吐量分别同比增长 6.8%、 8.7%，较 2016 年分别改善 2.6 和3.0 个百分点；另一方面， 宽体机占比提升（全年宽体机起降达 3.3 万架次，同比增长 22.3%），国际线占比改善， 2017 年 4 月内航内线提价，三因素促进了单机航空性收入增长 7.1%，改善明显。

时刻紧缩持续叠加白云分流，生产量增幅难超预期

尽管公司致力于改善结构， 加快国际航线网络布局（ 2017 年新增国际客运通航城市 16 个，新开国际货运通航点 3 个），但基于： 1） 2018 年夏航季时刻紧缩政策持续，使得其高峰小时起降架次上调难度或将加大，短期内时刻放量较为困难； 2）共享华南空域的白云机场 T2 将于 4 月投产，考虑白云机场定位高于深圳，分流效应或将加速，我们认为公司未来生产量增幅难超预期，航空性收入增幅有限。

进境免税增厚非航收入，广告收入增幅稳定，未来非航业务值得期待

受机场向雅士维传媒公司收取的资源费提升所影响， 2017 年广告收入同比增长 11%，表现稳定。全年候机楼租赁业务收入小幅提升 0.2%， 较 2016年（下跌 4.1%）改善明显，主要因： 1） 377 平米的进境免税协议于去年8 月生效，租金收取增厚业绩； 2）旅客吞吐量增加、国际客占比提升（ 2017年国际旅客吞吐量同比增 32.4%，占比提升 1.2 个百分点至 6.5%） 及消费升级。 基于： 1）当前 90%的航站楼商铺合同即将于今年到期重签； 2）出境免税即将到期，或有提价空间，我们认为商业租赁业务表现将继续改善。

估值合理，维持“中性”评级

考虑公司 2017 年业绩表现， 我们分别下调 2018/19 年净利润 6.3%/3.1%至 8.55 亿元/9.57 亿元，首次引入 2020 年预测净利润 9.95 亿元。基于 DCF估值，得出目标价 9.50 元， 基于之前估值倍数 20x 2018PE，得出目标价8.40 元， 综上， 得出新目标价区间 8.40-9.50 元。 目前股价对应 26.20x 和20.28x 2017/18PE，估值合理，维持“中性”评级。

风险提示： 经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期。