金城医药(300233)

生物药、抗生素和妇科稳健增长

近日公司公布 2017 年报。实现营业收入 27.88 亿元（ +96.29%）：其中头孢链活性酯系列收入 6.70 亿元（ +12.58%），占比营收的 24.05%，毛利率 32.16%（ -0.43%），毛利率微幅下滑主要是长单价格较低所致，预计 2018 年长单价格上涨公司盈利能力将有较大提升；其他医药化工产品收入 5.08 亿元（ +14.17%），占比收入 18.22%，毛利率 24.66%（ +0.77%）；生物制药及特色原料药收入 1.91 亿元（ +26.09%），占比收入 6.86%，毛利率 51.33%（ +3.05%）；制剂产品收入 6.49 亿元（ +4,143.43%），占比收入 23.28%，毛利率 73.07%，制剂大幅增长主要是朗依制药的并表和金城金素抗生素针剂的大幅提升；化工贸易收入 7.69 亿元（ +261.31%），占比收入的 27.59%，毛利率 10.59%（ +2.36%）。归母净利润 2.86 亿元（ +79.62%），头孢侧链子公司、医用化工子公司、金城生物和朗依制药等制剂公司完成净利润 3.37 亿，其中朗依制药完成业绩 1.84 亿，基本完成业绩承诺。由于上海金城制剂子公司和其他研发子公司的亏损拉低了公司盈利水平，预计 2018年随着上海金城的治疗胃酸的复方木香铝镁片等销量快速上升将扭亏，其他非核心资产将逐步剥离。扣非后归母净利润 2.80 亿元（ +96.64%），基本每股收益 0.77 元（ +22.22%）。

抗生素和朗依制药带来稳定的业绩增长

头孢侧链中间体已形成寡头，中间体将保持小幅快跑提价，未来盈利能力保持稳步上升。金城金素中国高品质抗生素快速增长，未来将受益于注射剂一致性评价。 抗生素业务 2017 年完成利润 1.05 亿以上，预计未来两年复合增速 30%以上，受益于中间体提价和制剂的快速增长。 朗依制药虽经历并购后迁厂转移 GMP、合同纠纷等事件，但依然基本完成业绩承诺实属不易， 硝呋太尔胶囊进入医保，将和硝呋太尔制霉素阴道软胶囊形成渠道叠加效应，内外兼修，将带动朗依制药稳步增长。 预计朗依制药 2018 年将完成业绩承诺 2.25 亿。

生物发酵产业将进入新一轮高速增长金城生物 2017 年收入 1.93 亿元（ +64%），净利润0.41 亿元（ +20%）。快速增长的主要原因是谷胱甘肽在药品领域恢复增长， 同时在农业和食品领域开发了新的应用， 谷胱甘肽将进入新一轮高速增长。 我们认为市场低估了谷胱甘肽的潜力，目前日本养殖企业开始在公司开始新增采购谷胱甘肽 20 吨，公司保健品谷胱甘肽葡萄籽维生素 CE 片的上市预示着在食品领域的开端， 谷胱甘肽未来的市场空间有向维生素 C 这一类产业看齐的潜力。继谷胱甘肽后，腺苷蛋氨酸保健食品级原料药已开始销售，药品级原料和制剂预计 2018 年报批生产，预计 2019 年初获批，将形成全球原料药和国内制剂供应，未来将有望获得 10 亿元肝胆淤积用药市场。 后续虾青素等超级抗氧化的原料药也在研发中，生物公司保持高速增长可期。

管理体制发生重要变化、产业+资本将持续推进

之前公司的管理总部在山东淄博，目前山东地区只是主要负责原料药业务的生产和营销。董事长为首、揽入的一众人才聚集在北京，以段继东为首的国内营销和资本团队； 与二股东东方高圣等后续可能会积极扩展全球新药项目，东方高圣焦距在新药领域，金城是落地平台， License in 或带来新的亮点；以广东金城金素为主的抗生素营销中心。努力变革、奋进的团队，公司转型升级将进入收获期。

盈利预测

公司处于低估值，金城生物和抗生素业务高成长； 谷胱甘肽在食品和农业领域的应用有可能成为未来的维生素 C 产品，不再是小众市场； 未来预计与二股东东方高圣或在全球创新药领域 License in。 预计公司 2018-2020 年净利润为4.28/5.32/6.70 亿元，同比增长 49.5%/24.3%/25.9%; EPS 为 1.09/1.35/1.70元，对应 PE 为 17.4/14.0/11.2 倍，给予 2018 年 24 倍 PE，目标价 26.2 元，上调至“买入”评级。

风险提示:小非减持的风险