中国太保(601601)

中国太保公布 2017年业绩，截止 2017年年末，太保集团拥有客户数量 11553万人，较 2016 年增加 1109 万人；集团实现营业收入 3198亿元， YOY+19.8%；净利润 146.62 亿元， YoY+21.6%；集团内含价值 2862 亿元， YoY+16.4%，新业务价值 267 亿元， YoY+40.3%；产险综合成本率优化 0.4pct 至 98.8%。

新业务增速超预期， 内含价值受一次性因素影响略低于预期

太保寿险全年 NBV 达到 283 亿元， 同比增长+40.3%， 高于市场预期。 NBV增速由首年保保费增长（+17.2%）和价值率提升（Yoy 6.5pct 至 39.4%）共同推动，其中占新保单比重 25%的传统险的新业务价值率大幅上升 21.26pct至 68.30%； 寿险和集团 EV 增速分别为 17.86%和 16.36%， 稍低于于预期，主要原因在于： 1）2016 年首次采用偿二代价值评估体系，一次性增加 168亿元 ev，高基数拉低今年集团 EV 9.28%； 2）采取新生命表， 运营假设变动降低 EV 1.26%； 3） 自有盈余中的持有至到期的债券市值下降拉低 EV1.9%.

太保产品结构较为优异，组织大发展并未显著拉低代理人质量

截止 2017 年底，太保长期保障规模为 283 亿元，占总新保比例同比上升6.45pct 至 41.7%，长期储蓄和长期保障两者合计占比超过 80%，产品结构优异。 太保是上市保险公司中 2017 年组织发展最快的，月均人力增速达到33.8%， 但人力质量并没有随着数量的大幅增加而产生大滑坡， 健康和绩优人数占比仅小幅下滑到 23.88%和 14.99%。

太保投资风格稳健，综合投资收益率稍低

太保 2017 年净投资收益率，总投资收益率和综合投资收益率分别为 5.4%，5.4%和 4.8%， 全年投资产生一定浮亏。 在资产配置风格上， 太保核心二级市场权益类投资占比较小， 股票投资占比为 5.45%，权益基金投资占比为1.94%，两者合计 7.39%，低于行业平均。

财险承保改善明显，但净利润不及预期

财险保费增速和承保盈利持续改善，逐步走出 14 年的困境。太保 2017 年产险保费收入 1058.6 亿元，同比增速，较之 2016 年大幅提升 6.52pct 至8.25%。 综合成本率为 98.8%，较之上一年优化 0.4pct。 由于较弱的投资收益， 以及为了获取优质客户佣金支出有所提升（佣金率高于抵税上限的15%，对应税率提高 6.7pct 至 36.7）， 财险净利润下滑 18.7%， 低于预期。

我们认为太保寿险负债端的产品和期限结构较为理想，即使由于去年同期较高基数使得 2018 年 1 季度 NBV 承压，我们仍看好其后续发展； 集团客户经营管理精细。我们预计太保 18/19/20 年的内含价值是 3391 亿元， 4010亿元和 4740 亿元， 归母净利润为 184 亿， 219 亿元和 256 亿元。 当前股价对应 2018 年 PEV 0.91 倍，维持增持评级，维持目标价 47.2 元。

风险提示： 新保单销售大幅低于预期， 股票和利率市场大幅波动