海天味业(603288)

2017 年年度报告：

报告期内，公司营业收入145.84亿元，同比增长17.06%；归属于上市公司股东的净利润35.31亿元，同比增长24.21%；归属于上市公司股东的净资产117.53亿元，同比增长17.37%；整体毛利率45.69%，同比提高了1.74个百分点。

17年业绩亮眼，三大主产品、五大销售地区均稳定增长。 分产品， 2017年公司酱油、调味酱、 蚝油三大主产品分别销售163.62、 23.14及48.48万吨，同比增长10.53%、 6.20%及13.56%，对应销售额分别为88.36、 20.40亿元及22.66亿元，同比增长16.59%， 12.45%及21.65%。 分地区看，公司作为布局全国的调味品龙头， 2017年各地区的销售额均稳定增长。

原料成本上涨下单位产量毛利率仍旧微升，彰显行业地位。 报告期内，酱油、调味酱、 蚝油毛利率分别同比增长1.99%、 0.68%及0.9%。 通过年报数据计算得， 2017年公司在酱油、酱料和蚝油上吨直接材料成本分别较2016年上升1.8%、 5.48%和5.28%，而吨销售价格较2016年上升5.48%、5.89%及7.12%。 另一方面， 公司2017年三大主产品折合到每吨的制造费用虽然均有极轻微的上升， 吨直接人工成本却都有一定下降。综上，可以发现公司在报告期原材料成本上升的局面下，利用自己的行业地位成功转移了成本，实现了毛利的微升。我们认为，这一方面是由于公司产品主要销往餐饮业，其对口味一致性有较高要求， 不会轻易换到其他品牌调味品， 对公司产品的需求弹性较小。另一方面也由于公司常年保持稳定的品质及良好的口碑，使客户对公司产品有较高的品牌忠诚度。

消费升级下，公司渠道优势、品类优势齐发力，下一阶段高速成长可期。随着家庭和餐饮消费升级以及健康意识的提高，人均调味品的消费支出预计会稳步提高。而公司作为行业龙头，多年来利用自己的研发优势及渠道优势不断推出新品，在拥有宽厚的中端产品护城河的同时不断发力高端市场，大概率会在消费升级的大背景下迎来新一阶段的高速成长。

风险因素： 原材料价格波动， 食品安全风险、需求不及预期。

我们预计公司 2018-2020年摊薄后的 EPS分别为 1.51元、1.82元和 2.11元， 对应的动态市盈率分别为 37.9 倍、 31.3 倍和 27.1 倍，考虑到公司是国内调味品龙头且近年业绩表现优异，结合国内消费升级的大趋势，给予买入评级。