23 号文将加速地方政府对合规 PPP 的依赖，也将加速合规龙头民企脱颖而出。 本周财政部外发财金 23 号文《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》要求“国有金融企业除购买地方政府债券外，不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，不得违规新增地方政府融资平台公司贷款” 。对于 23 号文的潜在影响，我们主要有三个观点：第一、 23 号文是参照去年 55 号文及92 号文等系列规范文件和相关讲话内容，对国有金融机构参与地方融资操作做明确要求，从规范内容看，大多在前期规范要求内，边际上几乎无增量要求。第二， 23 号文将加速国有金融机构对融资平台违规担保举债等传统地方政府违规融资行为的清理，将边际上加大地方政府对合规 PPP 的依赖。第三， 23 号文加速国有金融机构对央企国企在 PPP 操作中大量不规范行为的清理，将有利于 PPP 行业的“供给侧改革”，即我们在前期报告中反复强调的：随着系列规范政策不断出台，行业门槛大幅提高，监管越是严厉，越是有利于目前几个合规的龙头民营企业提高市占率；尤其是 192 号文对央企国企参与 PPP 严格限制后，民营龙头市占率明显提升，央企及国企开始精挑细选项目后，竞争环境宽松将使行业利润率有望明显提升， 23 号文则将进一步加速这一过程。

季度新增落地 PPP 项目同增 45%，清库完成后料项目融资将加快落地。根据我们对财政部 PPP 项目动态跟踪，截至 3 月末，今年一季度新增进入到执行阶段的 PPP项目（即新增落地项目）金额 9253亿元，同比大幅增长 45%，显示出 PPP 项目成交签约量仍在大幅增长，符合我们前期判断：即尽管基建投资总量增速持续放缓，但 PPP 作为具有预算化、透明化和高效率的基建供给方式，在基建中的占比还将持续提升， PPP 项目落地还将快速增长。当前，92 号文所规定的清库时间已到，从我们检测的 PPP 库情况看，整体清库结果好于去年底的预期，在库项目总数有净增加（即清库期间出库项目少于同期新入库项目），主要上市民营龙头出库项目极少或没有出库项目。随着清库完成，银行项目贷款预计将加快落地。目前民营 PPP 龙头公司一季报业绩普遍预告高增长，如若 4 月贷款如期落地，将进一步强化全年业绩高增长信心。不论是从 PPP 行业发展大趋势看，还是当前重点标的增速和估值的性价比看（板块预计增长 50-70%，目前平均估值 15 倍 PE），民营龙头公司都极具吸引力。重点推荐龙元建设（17 年业绩大幅预增 70%-80%后 18 年一季度业绩继续大幅预增 75%-85%，在手订单充足未来持续高成长可期， 18年仅 14 倍 PE）、 东方园林（17 年业绩大幅预增 68%，一季度业务预告显著优于去年同期，生态园林及流域治理龙头，积极开拓全域旅游和危废处理业务潜力巨大，18年仅 16倍 PE）、岭南股份 （一季度业绩大幅预增 60-100%，18 年全年预算净利润大幅增长 90%，生态+文旅双主业协同驱动业务快速增长， 18 年仅 15 倍 PE） ， 关注铁汉生态、文科园林、岳阳林纸等。

建筑央企 2017 年业绩整体表现较好，收入呈现加速趋势，重点推荐中国化学、葛洲坝。 本周葛洲坝/中国中铁/中国铁建/中国交建/中国中冶公布 2017年年报，收入分别增长 6.5%/7.8%/8.2%/11.8%/11.1%，业绩分别增长38%/28%/15%/23%/13%，其中葛洲坝/中国中铁/中国交建明显超预期，中国铁建和中国中冶符合预期。这五家央企整体表现较好，但业绩增长原因各有不同：葛洲坝业绩大幅增长主要因环保及地产业务业绩大幅增长，以及处置股票获得 7 亿元投资收益（扣该影响后业绩约增长 21%）。中国中铁业绩超预期，主要因毛利率提升 0.67 个 pct，剔除营改增影响后的可比毛利率大幅提升 1.25 个 pct （毛利率提升主要因为高毛利 PPP 与市政业务占比提升，同时公司加强变更索赔管理）。中国交建四季度业绩大幅增长 62%，主要因处置振华重工股权获得税前收益 32 亿元（全年扣非利润同比下滑0.69%）。此外，值得注意的是大部分央企 2017 年收入增速创出近三年新高，特别是 2017 年四季度加速明显（如中国交建增长 25%，中国中冶增长19%），我们认为主要原因为 2016 年以来订单的高增长已经逐步向收入端转化，因此 2018 年收入增长并不悲观。此外随着 PPP 等投资类项目逐步进入施工期，央企的毛利率 2017 年大多有所提升，我们认为未来有望延续这一趋势。目前建筑央企预期低、估值低、持仓低，年报整体业绩较好可能带动短期反弹，继续推荐中国化学（1-2 月新签合同额大幅增长 98%，环保、基建 PPP 等多元化领域探索取得突破，打造全新增长点，当前公司业绩趋势向上，资产负债率约 65%明显低于其他建筑央企， 18/19 年 PE 为 13/11 倍，PB（LF）仅 1.1 倍）、 葛洲坝（2017 年业绩预增 25-35%超预期，环保业务跨越式发展极具潜力， 18 年 PE 仅 7.6 倍， PB 仅 1.1 倍）等。

风险提示： 市场利率持续快速上升、房地产调控超预期、 PPP 政策变化、原材料价格超预期上涨、项目进度低于预期、海外经营风险等。