柳工(000528)

2017 业绩符合预期， 2018 规划收入大幅超行业增速： 公司发布 2017 年报，实现收入 112.64 亿元，同比增长 60.79%；实现归母净利润 3.23 亿元，同比增长555.56%。分季度看， Q4 单季度实现收入 31.47 亿元，同比增长 59.01%；实现归母净利润 4328.8 万元， 同比增长 74%。 2018 年公司规划，实现收入 150 亿元，同比增长 30%以上。公司同时发布 2017 年利润分配预案，拟每 10 股派发现金红利1.5 元（含税）。

土石方机械大幅增长，出口保持强劲增长： 分产品看， 土石方机械实现收入81.1 亿元，同比增长 85.07%；毛利率 22.85%，同比略微下降 0.32 个 pct。 2017 年公司进行系列营销创新活动， 土石方机械各产品线市占率有明显提升， 核心产品继续保持市场领先地位。融资租赁业务收入 3.56 亿元，同比下降 14.33%；毛利率 58.34%，同比上升 0.3 个 pct。分区域看， 2017 年公司国内/国外分别实现收入88.28 亿元和 24.36 亿元，同比增速分别为 77%和 21%，出口保持强劲增长。公告显示， 2017 年印度公司业绩实现大幅增长，同比增速超 50%，其中装载机、平地机市占率继续保持行业领先地位。公司预计 2018 年国内行业增速 10%左右、海外行业增长 5%~10%， 并规划 2018 年公司收入目标 150 亿元，同比增长 30%以上，大幅超行业增速，预计公司市占率将持续稳步提升。

期间费率明显下降，经营效率提升： 年报显示， 2017 年公司销售、管理、财务费率分别为 9.3%、 7.4%和 0.5%，同比分别下降 1.1 个、 2.3 个和 1 个 pct；主要系行业回暖，公司收入快速增长，经营效率得以提升。其中 2017 年公司财务费用5095 万元，同比大幅下降 50.12%，主要系利息净额减少，公司财务压力有所下降。

资产负债表负担不断出清，利润弹性有望释放： 2017 年公司共发生资产减值损失 2.25 亿元，其中存货跌价损失和坏账损失占比较高，分别为 1.08 亿元和 9538.79亿元。 根据报表计算，公司存货周转天数（存货/营收 TTM）从 2017 二季末开始明显下降，到 2017/12/31 下降至 0.34；应收账款周转天数（应收账款/营收 TTM）自 2016 年初起开始下降，到 2017 年底下降至 0.25，大概恢复到 2013 年水平；两项指标均显示公司资产负债表负担不断出清，预计 2018 年有望释放业绩弹性。

投资建议： 预测 2018-2020 年净利润分别为 7.02 亿元、 9.88 亿元和 13.90 亿元，对应 EPS 分别为 0.62 元、 0.88 元和 1.23 元。维持买入-A 评级， 6 个月目标价 11.16元，相当于 2018 年 18 倍动态市盈率。