常熟银行(601128)

事件：

3 月 31 日常熟银行公布 2017 年年报：实现归母净利润 12.64 亿，YoY+21.5%；营收 49.97 亿， YoY+11.7%。 ROE 12.52%， YOY +61bps； 17 年净息差 2.91%，同比下降 31bps； 17 年末，总资产达 1458.2 亿，较年初增 12.2%；不良率1.14%， 较年初下降 26bps， 环比下降 9bps； 拨备覆盖率 325.9%，环比上升23 个百分点，核心一级资本充足率 9.88%。拟现金分红 0.18 元/股， 现金分红率 32%。

点评：

盈利高增，规模增长和计提压力下降是主因。 全年盈利增速 21.5%， 预计在可比农商行中处于较高增速，符合我们预期。 全年盈利高增的主要贡献来自规模增长和拨备计提压力下降。 公司生息资产规模较年初增长 12.1%，其中， 贷款较年初增长 17.2%（对公和个贷分别较年初增长 10%和 25%，小微业务持续发力，预计未来仍可维持 15%左右的较高增速）； 拨备计提同比下降 0.1%，反映公司在资产质量持续改善之下，拨备计提压力转降。

净息差高位略降， 18 年有望平稳略上行。 净息差虽同比下行 31bps，但仍在 2.91%的较高水平，主要归因于公司精耕小微经营性贷款业务， 资产端议价能力较高，生息资产收益率达 5.24%的较高水平， 加之负债端成本在可比农商行中相对较低。预计 18 年负债端结构优化，资产端仍维持较高收益率，公司净息差有望平稳略上行。

不良双降，资产质量持续改善。 不良双降， 不良贷款余额环比下降 3.7%，不良率环比下行 9bps 至 1.14%。 不良压力改善明显， 加回核销不良生成率1.01%，同比下降 80bps。不良确认趋严， 90 天以上逾期/不良指标下行至74%。资产质量相关指标全面向好， 关注贷款率、逾期贷款率均较年中大幅下行，资产质量改善可持续。

拨备覆盖率升至 326%的较高水平，拨备充足。 17 年信用成本 1.64%， 同比下降 37bps，在资产质量改善之下，公司拨备计提压力转降， 拨备覆盖率提升 90pct 至 326%，预计为可比农商行较高水平。

投资建议： 小微业务特色鲜明发展空间仍大，维持“买入”评级

（1） 公司经营管理更趋精细化， 在区域经济复苏和严格的风控体系之下，资产质量有望持续改善， 拨备计提压力持续下降， 或推升 ROE 水平； 我们预计未来两年 ROE 有望提升至近 14%的较高水平，显著领先其它上市农商行（ROE 约 11%）； 预计 18/19 年盈利增速分别为 25.1%/20.2%，对应 BVPS分别为 5.41/6.25 元/股；（2） 常熟银行小微业务经营特色鲜明， 本土及省内发展空间仍大；应享有估值溢价，当前农商行平均估值为 1.3 倍 18 年 PB，给予常熟银行 1.6 倍 18 年 PB，对应目标价 8.65 元/股，较当前约有 30%上行空间， 维持“买入” 评级。

风险提示： 经济下行超预期导致资产质量恶化； 监管趋严超预期影响市场情绪等。