西泵股份(002536)

事件：公司发布18年一季报， 实现营业收入 7 亿元， 同比增长 17.6%；实现营业利润 8541 万元， 同比增长 58%；实现归母净利润 7463 万元，同比增长 45%；扣非归母净利润 7756 万元，同比增长 60%。 公司预计 18 年上半年归母净利润达 1.1 亿至 1.4 亿，同比增长 20%-50%。

毛利率、净利率同比分别提升 1.4pp、 2pp，环比分别减少 2.1pp、增加 2.4pp。公司经过多年战略调整，市场结构和产品结构均得到优化，中高端产品销售占比增加， Q1 毛利率 28.2%，同比增加 1.4pp，环比减少 2.1pp，我们认为主要受原材料价格 Q1 上涨因素影响（镍、生铁）。净利率同比、环比均提升 2pp 以上，主要是三费率下降的原因， Q1 三费率 15.4%，同比、环比分别减少 1.5pp、3.6pp， 处于五年来最低三费率水平，我们预计随着公司规模效应的发挥，三费率有望维持在 15-16%的合理水平。 公司资产较重具有高弹性，产能利用率提升可以显著拉升毛利率。 涡轮增压器车型渗透率持续提升、新能源汽车快速上量分别带动公司涡壳、高端排气歧管，以及电子水泵的放量， 公司毛利率有望维持在 28-30%的合理水平。

经营目标靠谱，内生持续高增长可期。 公司 16 年、 17 年归母净利超额完成年初计划目标的 135%和 151%。公司 2018 年计划实现营业收入 32 亿元，归属于上市公司股东的净利润 3 亿元，我们认为依靠公司持续高研发投入（研发比例6.4%）、 资产较重的利润高弹性属性，内生持续高增长可期。

推荐逻辑：公司主业经营扎实， 水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二； 毛利率水平快速提升， 未来高端产品如电子开关水泵、涡壳等占比进一步提升，良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平； 产能充足，利用率提升迅速释放业绩， 公司各类产品产能充足，后续几年无须大的资本开支，产品上量将迅速提升盈利能力； 外延发展实现业绩、估值齐飞。

盈利预测与投资建议。 公司预计 18 年上半年归母净利润达 1.1 亿至 1.4 亿， 同比增长 20%-50%。 我们预计 18-20 年 EPS 分别为 0.93 元、 1.11 元、 1.33 元，未来三年 CAGR 达 22%，维持“买入”评级。

风险提示： 涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期；传统水泵类业务或下滑的风险；汇率波动或带来的风险。