艾华集团(603989)

与市场不同的观点： 市场普遍认为被动元器件行业增速较低，但我们认为以艾华作为铝电解龙头，业绩增速即将迎来向上拐点，业绩有望翻倍以上增长。从行业上看，智能制造提升竞争力，对日系替代逐渐加速，同时上游原材料紧张，龙头优势进一步扩大；公司层面，积极扩产，且新工厂经营绩效将更高，有望扮演替代日系排头兵，产能释放后业绩将迎来翻倍以上增长，从产能释放时间点来看， 2018 年或将是业绩加速起点。

向上加速替代日系，向下推动集中度提升： 铝电解电容作为基础元器件，全球市场空间超过 300 亿元，从行业格局上来看，日系 4 巨头合计市场份额超过50%，艾华集团作为国内龙头，份额仅 4.7%，成长空间大。目前日系因为经营绩效一般， 向中高端市场收缩趋势明显，释放出大量市场。以艾华为代表的国产龙头，在积极切入日系收缩市场的同时，积极推出 MLPC 等高端产品，向中高端市场扩展，成长路径清晰。同时中低端市场方面，国内中小铝电解电容厂商较多，自 2017 年下半年以来上游原材料供应偏紧，中小厂商经营困难，龙头企业有望加速供给侧改革，推动集中度提升。从行业趋势来看，铝电解龙头企业迎来最好发展机遇。

加速扩产助力业绩加速， 未来几年成长路径清晰： 公司目前主打市场在节能照明、工业类、其他消费类等领域，相对于铝电解电容下游应用领域而言较窄。随着公司逐步向中高端市场拓展，未来沿着家电、工业、通讯、汽车电子等领域的拓展路径清晰，成长空间大。 同时公司积极扩张产能， 转债募投项目投产后， 产值将实现翻倍以上增长， 届时规模有望迈入全球前三， 2018 年开始部分产能将逐步投产，带动业绩增速上行。此外，公司积极在新疆扩张化成箔产线，经过我们测算，新疆地区电费较此前的雅安地区低 40%左右，能够有效降低电容器成本， 成本端进一步优化有助于公司盈利能力上行。

投资建议： 产能释放带动业绩翻倍以上增长， 2018 年或将是加速起点， 我们预计公司 2017/18/19 年净利润为 2.92/3.95/5.41 亿元，EPS 为 0.97/1.32/1.80元，增速为 11%/35%/37%， 对应 PE 为 41/30/22 倍，“买入”评级。

风险提示： 产能释放进度低预期，高端市场拓展力度低预期。