捷成股份(300182)

转型升级，“技术+内容”双轮驱动，全媒体融合生态渐完善。 捷成股份在 2014年前后开启转型升级，作为领先的音视频技术服务商，积极向版权分销、影视制作等内容端延伸。

从业务上看已形成“内容+技术”双轮驱动格局；从产业链上看，已完成内容产品的“生产——发行——渠道”产业布局。

公司充分发挥业务间的协同性优势，通过优秀的发行及分销能力与丰富的渠道吸引并获取内容，同时用海量的内容及领先的技术绑定渠道，形成正向循环。在此基础上，不断提升制作与投资能力，拓展内容营销等增值服务。生态体系不断完善，盈利能力不断增强。

华视网聚： 影视版权运营平台型龙头，精耕细作构筑壁垒。 在版权保护力度提升、消费升级的背景下，版权市场进入发展黄金期，量价齐升。

稀缺的平台型商业模式，卡位优势明显。 公司上游分散，长尾版权议价能力强，努力渗透头部内容，并向国际市场布局。 2017 年上半年，公司引进海外优质影视作品 1000 余部。公司下游拓宽，新渠道不断拓展，智能手机等硬件厂商及今日头条等新流量入口介入视频领域将不断提升版权内容的需求，同时海外版权输出、点播影院、户外等将成为华视网聚新看点。

市占率提升，龙头地位更加稳固。 公司的存量版权数量已成为市场第一，同时每年投入金额、采购版权内容数量都遥遥领先，市占率将进一步提升。

版权不断增值。 影视内容的首轮版权费不断创新高，带动存量版权的升值。

利润持续释放。 公司每年营收可以覆盖当年版权采购投入，且能保持正的经营现金流，形成良性循环。 公司 5 年以上的版权采用 5:2:1:1:1 的方式，公司版权多为 7-10 年，一部版权 5 年后的收入都将成为经营利润。

影视：并购整合+投资合作，打造精品化内容。

先后投资并购了 6 家影视相关的公司，且每家公司的侧重点不同，在内容制作、版权分销、广告营销等领域形成了良好的产业协同。

公司以精品为本，价值最大化为导向，出品了《战狼 2》、《红海行动》、《春风十里不如你》等多部电影电视剧作品。公司影视内容储备丰富，未来将持续贡献利润。

音视频技术：技术保持领先，结构不断优化。 公司技术服务业务整体保持平稳，结构不断优化，云技术平台、虚拟现实、增强现实等新兴领域的业务占比越来越高。

数字教育：加速市场开拓，向 2C 端延展。 公司自 2016 年 12 月完成了牡丹江市教育云平台的设计和上线运行后，加速市场开拓，截至 2017 年上半年注册用户已超 50 万。公司采用“基础服务免费，增值服务收费”的互联网商业模式，直达 C 端用户，未来有望成为公司新的增长点。

股权结构稳定，股权激励绑定管理层利益。 公司实际控制人为徐子泉夫妇，为激发员工活力，公司已实施了四期股票及期权激励，最新的股权激励解禁条件要求 2018-2019 年净利润不低于 15.25 亿元、 19 亿元， 在一定程度上保障了公司未来的成长。

盈利预测及投资建议： 我们预测捷成股份 2017-2019 年实现营收分别为 43.15亿元、 53.69 亿元、 66.76 亿元，同比增长 31.63%、 24.42%、 24.35%；实现归母净利润分别为 12.50 亿元、 15.37 亿元、 19.01 亿元，同比增长 30.03%、22.93%、 23.72%；对应 2017-2019 年 PE 分别为 20.93 倍、 17.02 倍、 13.76倍。公司目前估值相对较低，我们看好捷成股份稳定的盈利能力及未来的成长空间，首次覆盖，给予买入评级。

风险提示： 下游行业不景气；市场竞争加剧；项目进程不及预期；政策风险；系统性风险。