事件：28家上市券商公布3月经营数据，可比口径24家，合计实现营收185亿，同比-5%，环比202%；合计实现净利润93亿，同比-12%，环比+526%。一季度累计，24家券商共计营收385亿，同比-10%，净利润162亿，同比-15%。3月市场转暖以及季末因素环比改善明显。

业绩：如期改善，龙头公司突出。单月口径看，华泰（21亿，同比-24%，环比681%）、国君（14亿，同比3%，环比358%）、广发（13亿，同比30%，环比585%）位居行业净利润前三。1-3月累计口径看，华泰（29.55亿，同比-18%）、国君（23.60亿，同比+2%）、广发（21.05亿，同比+30%）位居行业净利润前三。预计券商子公司分红对同比业绩表现有较大影响，合并口径下券商一季报预计龙头券商将依然突出。

市场：二级市场整体转暖，一级市场有所收缩。（1）3月两市股基日均成交额4675亿元，环比+9.41%。（2）上证综指下跌2.78%，深圳成指上涨0.37%，创业板指上涨8.37%，中证全债指数上涨0.98%。创业板上涨带动市场情绪复苏，同时一季度债市持续回暖对券商业绩将产生明显正面贡献。（3）两融平均余额10030亿元，环比-1.26%。（4）一级市场有所收缩，预计与迎接创新企业回归A股做准备。3月IPO6家，募集金额30亿元，环比-73%；再融资442亿元，环比-63%；债券承销积极回暖，规模4050亿元，环比大增3.6倍。随着股票二级市场进一步稳定，债券市场温和回暖，以及一级市场积极拥抱新经济，券商尤其是头部券商业绩会有明显改善。

政策：预期逐步明确，利好龙头券商。在国内金融业和资本市场加大对外开放的背景下，监管引导行业龙头做大做强的思路日益明确，政策红包值得期待。长期看，行业打造系统性重要券商的需求愈发强烈。短期来看，年内可以预期资本市场助力新经济发展有实质性成果落地，一方面对市场交投情绪有明显提振，另一方面龙头券商收获不菲承销收入，预计龙头券商业绩将明显超越行业。

投资建议：当前估值处于历史底部，市场与政策催化将明显提振龙头券商股价表现。从估值角度看，大券商PB估值已经回到底部，四大券商PB回到17年1.37倍，18年1.28倍的水平，体现了多重悲观、负面预期，明显与政策边际改善和市场稳中求进总基调不符。券商股价有望确认当前即为从低点向上的拐点，重点推荐商业模式符合行业发展大势，高端企业与机构客户资源丰富，短期政策催化下最为收益的标的中信证券。

风险提示：在突发性事件影响下，政策更为趋严的风险。市场大幅波动，交投活跃度持续低迷。