南京新百(600682)

公司发布 2017 年报， 总营收 179.60 亿元，归母净利润 7.36 亿元，超出我们的预期。 公司 2017 年实现总营收 179.60 亿元，同比增长 5.86%（按调整后 16 年数据计算） ；实现归母净利润 7.36 亿元，与上年同期相比增长 58.58%（按调整后 16 年数据计算） ，高于我们的预期 43.8%。其中第四季度实现营收 55.69 亿元，同比下降 14.79%，归母净利润 3.61亿元，同比下降 57.2%。 全年营收增长主要原因是 2017 年房地产业务销售情况超出预期，营业收入同比增长 44.38%；此外三胞国际下属子公司 A.S Nursing 全年并表，由于护理业务发展较好，公司在 2017 年 9 月中旬并购了 Lotan 公司，健康护理行业营收同比增长67.38%；公司主营业务商业业绩下滑，营收同比下降 5.82%。

医疗养老板块健康发展带来毛利率的积极改善， 17 年整体毛利率提升 2.06%。 公司 2017年主营业务毛利率较去年同期提升 2.06%，主营业务毛利率提升的主要原因是公司 2017 年完成对安康通、三胞国际以及齐鲁干细胞的合并， 其中齐鲁干细胞 2017 年并表毛利率71.05%， 同时毛利率为 42.46%的房地产业务营收同比增长 44.38%，导致低毛利的商业板块营收被稀释。我们判断，随着 2018 年公司完成对亏损百货 HOF 的剥离以及 Dendreon 的收购，公司毛利将有进一步的提升。

“医疗+养老”产业拼图逐步完善，剥离亏损百货门店，转型持续深化。 在大健康布局方面，公司完成对安康通、齐鲁干细胞以及三胞国际的收购后， 又收购以色列老年用户护理服务公司 Lotan Nursing 并计划引入先进细胞免疫治疗产品 Provenge。完成后公司将形成以安康通和 Natali 为养老生活服务平台，以 Dendreon 的先进细胞免疫技术提供医疗服务，并在未来以齐鲁干细胞为储存中心提供细胞免疫治疗研究载体的医疗与养老板块相结合的布局。 17 年 7 月，公司出售盈利状况不佳的新百淮南店 100%股权，并于 2018 年 3 月宣布以现金方式出售 HOF 51%股权，出售完成后公司资产质量将获得提升。

看好公司向医疗养老转型的执行力，维持盈利预测，维持“增持”评级。 我们预计 2018年 HOF 的剥离以及 Dendreon 的注入（预计 18 年完成，总股本增加 1.8 亿股）将大幅提升公司整体的毛利率水平， 同时收入端将相应下滑，但盈利能力将大幅增强。 预计 2018-2020年营收为 162.33/110.48/118.31 亿元，归母净利润为 13.75/19.80/21.59 亿元，对应 EPS为 1.06/1.53/1.67，对应 PE 为 31/22/20 倍。 维持盈利预测，维持“增持”评级。