中国建筑(601668)

利润总额增长16%拿地支出增加，经营总体稳健

公司2017年实现营收10541亿元，同比增长9.8%，成为全球首家产值过万亿的投资建设企业；实现归母净利润329.4亿元，同比增长10.3%，略低于预期增速；实现利润总额604亿元，同比增长15.9%。经营现金净流出434.6亿元，结束近五年净流入，系地产拿地增加导致同比增加流出1184亿元。公司业务结构转型持续推进，基建地产驱动毛利率提升，当前对应18年6.9xPE为可比公司最低，维持“买入”评级。

业务结构进一步优化，盈利能力稳定提升

公司17Q4实现收入2832亿元，同比下滑2.2%，Q1-Q3分别增长9.7%、13.6%、22.5%；但Q4实现归母净利润71.6亿元，同比增长40.3%，整体盈利能力较强。2017年公司房建/基建/地产业务收入同比增长0.8%、32.8%、17.9%，基建占比继续提升，业务结构更加优化，其中房建占比下降5.3pct至59.3%，为连续第六年下降，基建和地产占比分别提升3.8pct、1.2pct至21.9%、17.0%。受益于基建与地产毛利率分别提升0.1pct、2.4pct，公司2017年综合毛利率同比增长0.4pct，为10.5%。

地产拿地增加经营现金流出，PPP增加长期应收及借款

公司2017年经营活动净流出435亿元，同比增加流出1505亿元，其中房地产业务因购地同比增长22.3%导致现金净流出494亿元，同比增加流出1184亿元，占新增总数的78.7%。公司2017年新增PPP项目181个，计划权益投资额2732亿元，同比增长46.1%。在施142个PPP项目计划权益投资额2603亿元，同比增长126.7%，累计完成权益投资额572亿元，同比增长144.4%，PPP项目快速落地导致公司长期应收款增加884亿元（其中PPP项目317亿元），长期借款余额增长29.4%。

三项费率基本稳定，负债率得到有效控制

2017年公司期间费用率3.22%，同比提升0.19pct，其中销售费率0.33%，同比持平，管理费率上升0.1pct至1.95pct，财务费率上升0.09pct至0.94%。三项费率基本稳定，带动公司净利率同比提升0.14pct至4.43%，连续第二年实现上升。尽管公司基建及PPP项目占比增加带动长期借款增多，但公司负债率整体稳健，2017年末带息负债总额3779亿元，同比仅增长6.8%，年末资产负债率为77.97%，同比下降1.12pct。

结构转型持续推进，维持“买入”评级

公司2017年新签合同2.45万亿元，同比增长18.6%。2018年新签合同额目标超2.6万亿元，营收目标超1.1万亿元，公司整体经营有望保持稳健。我们预计公司2018-20年EPS为1.25/1.40/1.56元（18-19年原预测值为1.28/1.42元），认可给予18年8-10xPE判断（原预测为9-11xPE），对应合理目标价为10.0-12.5元，维持“买入”评级。

风险提示：地产业务增速不及预期，工程板块订单增速下滑超预期。