太平鸟(603877)

公司发布2017年年报，期内实现收入71.4亿元（+12.99%）、归属净利润4.56亿元（+6.72%）。2017Q4单季度实现收入28.29亿元（+18.37%）、归属净利润2.86亿元（+51.43%）。同时每10股派息7元。

线上高速增长，各品牌调整基本到位，Q4收入增长提速（Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为11.5%/14.2%/4.5%/18.4%）。

分品牌看，全年各品牌零售额破百亿（104.6亿元，+5.8%），其中男装&童装表现较好、女装&乐町调整到位：1）男装从2017H2开始同店恢复增长，Q4增速达双位数，全年实现收入25.2亿元（+11.3%）。2）童装及其他延续高增长，分别同增37.5%/53.8%至7.1/1.7亿元。3）女装调整基本到位，实现收入26.9亿元（+10.7%）。4）乐町关闭低效联营/加盟店分别198/151家，同时加开直营/加盟店45/234家，收入增速同增6.8%至9.5亿元。

分渠道看，渠道结构持续优化：1）购物中心店异军突起，期内已有1386家，实现收入28.8亿元（+16.8%），占比提升2.6PCT至27.6%。2）线上延续高速增长，全品牌天猫粉丝数量破2200万人（+42%），收入规模同增35.6%至21.7亿元（收入占比20.7%）。3）效益偏低的街边店收入占比下降5.5PCT至17.7%。

控费+库存改善得力，Q4业绩恢复增长（+51.4%）。2017年毛利率下降2PCT至52.95%，主要因通过折扣期内加速过季产品处理及关闭联营店所致。但公司控费得力，销售费用率/管理费用率分别下降0.55/0.48PCT至34.3%/7.6%。此外，报告期内公司加大去库存力度（一年以内库存占比提升14.6PCT至50.7%）从而控制资产减值损失增长，2017年资产减值损失较上年减少3387万元（其中Q4因减值冲回减少1.3亿）。

渠道&库存调整到位，18年有望恢复开店。线下随库存结构和渠道结构逐步调整到位，各品牌有望于2018年进入新开店周期：预计新增500-700家门店（60%购物中心店，25-30%直营），预计女装净增200家左右，乐町在联转加调整后，加盟商积极性提高，预净增170家左右。线上，预计全年同增30%+。

投资建议：公司多品牌多品类布局完善，男装业务向好、童装保持高速增长、女装和乐町业务调整逐步到位。随渠道结构和库存调整逐步到位，预计2018年将步入新开店周期。预计2018/19/20年净利润分别为6.55/8.35/9.36亿元，分别同增43.7%/27.4%12.1%，对应EPS分别为1.36/1.74/1.95元，现价对应PE为21/17/15倍。维持“增持”评级。

风险提示。宏观经济疲软，消费低迷，影响终端销售表现。商品管理策略落地低于预期，去库存进展缓慢，由此带来存货跌价风险。初创品牌运营效果低于预期。