恩华药业(002262)

事件： 公司公告 2018 年一季度季报， 实现营业收入 9.26 亿元，同比增加 10.49%；归母净利润 1.02 亿元，同比增加 19.27%；扣非净利润 1.02 亿元，同比增加 19.40%。 2018 年 1-6 月预计实现归母净利润 2.41 亿元-2.82 亿元，同比增加 15.00%-35.00%。

受益医保、 招标，二线品种高增长。 公司营业收入增长 10.49%，毛利率 53.91%，同比提升 2.5pp，我们预计公司制剂收入增长更快，原料药板块增长平稳。 分产品看， 老产品继续保持平稳增长，二线品种快速放量。 预计咪达唑仑增长 5%左右，依托咪酯增长 10%左右， 利培酮普通片下滑、 分散片放量， 利培酮整体保持 5%-10%的增速。二线产品中， 右美托咪定增长 50%左右，瑞芬太尼增长 70%左右， 阿立哌唑增长约 100%，度洛西汀增长 50%-60%。

新医保中，公司有右美托咪定、齐拉西酮注射液新进医保，阿立哌唑由乙类转为甲类。 2016 年以来，随着各省招标陆续展开，右美托咪定和阿立哌唑分别都在 12 个省份新中标。加上医保的效应，我们看好，右美托咪定和阿立哌唑的放量。

右美托咪定市场空间可观，新进医保，多省新近中标，有望保持高速增长。 右美托咪定临床用于行全身麻醉的手术患者气管插管和机械通气时的镇静。国内共有恩华药业、恒瑞医药、辰欣药业和国瑞药业 4 家企业拥有生产批文。。公司产品于 2011 年上市， 2016 年以前仅在 6 个省份中标销售，我们估计 2017年该产品收入约 1.6 亿，同比增长 60%。 2016 年以来新中标 12 个省份，其中 9 个省份的中标时间在 2016 年四季度以后，随着各省新标的执行有望迎来持续放量。

阿立哌唑销售启动，各省招标推进顺利。 阿立哌唑是首个第三代非典型抗精神病药，主要用于精神分裂症及其他精神病障碍的治疗。目前仅有浙江大冢、康弘、上药中西和恩华 4 家企业生产，竞争格局良好。恩华的阿立哌唑片于 2014 年上市， 2016 年开始销售。 2016 年以来，公司在 12 个省份新中标， 7 省中标时间在 2016 年四季度及之后。我们预计阿立哌唑 2018 年有望保持翻倍的增长。

中枢神经领域用药龙头，迈入成长新阶段。 中枢神经用药细分领域市场空间广阔，国内中枢神经系统用药相较发达国家仍然处于起步阶段，具有孕育大型企业的潜力空间。此外，精神、麻醉类药物具有“行政”、“市场”双重壁垒，护城河坚固。恩华药业是国内中枢神经领域全布局的稀缺标的，多年专注深耕中枢神经领域。随着各地招标推进和新版医保目录落地，二线产品迎来放量期，销售改革提升效率，业绩有望继续改善。

盈利预测及估值： 我们预计公司 2018-2020 年实现收入 37.93、 42.37 和 47.19 亿元，同比分别增长 11.77%、 11.71%和 11.38%；归母净利润 4.52、 5.67和 7.09 亿元，同比分别增长 14.41%、 25.58%和 25.12%。当前股价对应 2018-2020 年 PE 为 37 倍、 29 倍和 23 倍。公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固，发展空间广阔，公司持续稳健经营，走在一条靠新品新技术与销售能力提升驱动的成长之路上，可以给予公司估值溢价。考虑到公司的高壁垒和成长性；维持“买入”评级。

风险提示： 招标进展不达预期的风险；药品降价的风险； 销售不达预期的风险