大亚圣象(000910)

公司发布 18 年一季报： 报告期内， 公司实现营收 13.98 亿，同比增长11.07%；归母净利 0.58 亿，同比增长 41.32%；扣非净利 0.56 亿，同比增长 47.45%。 18Q1 利润增长超过预期。

收入增长符合预期，精装房大势促进行业集中度提升。 报告期内，公司营收 13.98 亿，同比增长 11.07%。其中，根据 17 年报，公司木地板与人造板业务收入占比分别约为 70%和 25%。 由于 2B 业务对地板需求的增长以及环保压力导致产品成本上升，公司于一季度分别对木地板、人造板进行提价，其中密度板已落实提价 100 元/立方米。我们预计，随着 2B 业务增长，公司一季度木地板收入增速达 10%+，人造板由于提价，收入增速较快，预计可达 20%，出口业务相对受阻。 受到环保边际趋严、下游定制家具快速放量的影响，人造板行业供需格局向好。由于产能受限， 公司 17年于江苏宿迁新增 50 万吨刨花板项目，预计 18 年将正式投产，公司盈利将进一步增加。 我们认为， 随着精装房放量， 行业集中度将进一步向龙头集中，并且产能瓶颈打破， 18 年收入增速将提速。

费用管控见成效，利润大幅增长。 公司一季度毛利率 34.03%，同比下降 1.47pct，预计是由于外购人造板成本上升并且 2B 业务增长迅速所致。报告期内，公司期间三费率 28.06%，较同期下降 3.03pct。其中销售费用率 16.36%，同减 1.08pct；管理费用率 10.85%，同减 1.85pct，财务费用率 0.85%，同减 0.1pct，费用管控成效显著。 受益于费用率的大幅降低，公司 18Q1 实现归母净利润 0.58 亿（+41.31%），归母净利率 4.11%，同增 0.88pct。随着费用管控的加强，亏损子公司停产以及折旧逐年递减，公司利润将进一步释放。

存货大幅增长，经营性现金流承压。 报告期末，公司存货 19.05 亿， 较期初 16.38 亿增长 16.31%，预计是由于一季度囤货以及 2B 业务放量而增加库存造成。受此影响，公司一季度经营性现金流量净额-2.41 亿，同减567.82%，略有承压。应收账款周转天数 45.17，同比减少 4.08 天，营运持续向好。

地板龙头价值低估，走势可期。 圣象地板作为行业中的绝对龙头，渠道和品牌护城河深厚，市场份额大幅领先行业内其他企业。而大亚人造板环保优势显著，市场占有率始终处于行业第一，产能实现全国化布局。经过前期回调，公司目前股价处于历史底部，价值低估，未来走势可期。

盈利预测与投资建议： 我们预计 2018-2020 年，公司营业收入分别为81.37 亿元、 90.92 亿元、 99.95 亿元，同比增速分别为 15.44%、 11.74%、9.93%；归母净利润分别为 8.28 亿元、 9.17 亿元、 10.14 亿元，同比增速分别为 25.62%、 10.73%、 10.60%，对应 EPS 分别为 1.49、 1.65、 1.83元。当前股价对应 18-20 年 PE 分别为 12.8X、 11.5X、 10.4X，处于历史估值中枢底部， 维持“买入”评级。

风险提示： 房地产调控超预期，原材料价格波动。