国药股份(600511)

事件：公司发布 2018 年 1 季报，实现营业收入 91.30 亿元，同比增长 4.20%，实现归母净利润 2.55 亿，同比增长 9.16%，实现扣非归母净利润 2.54 亿，同比增长 80.97% （同一控制下企业合并同期数为追溯调整，记为非经常性损益） ；

点评：公司 1 季报基本符合我们预期，公司的利润增速好于收入增速，我们认为这主要由于两票制下公司的收入结构得到优化高毛利纯销业务收入占比提高所致；2018Q1 公司毛利率 8.45%，较去年均值上升 0.64pct，期间费用率4.12%， 较去年均值上升 0.74pct；财务费用率 0.51%，较去年均值上升 0.1pct;公司经营性现金流 2983 万，较 2017Q1 的-3.2 亿大幅改善。

我们预计麻精业务 1 季度实现了两位数左右的收入增长， 1 季度完成收购兰州盛原开启了公司二级麻精分销网络的扩张步伐， 国内约有三分之一的二级麻药配送份额仍由中小麻精商业经营，整合空间大，公司同时计划进军更为广阔的二类精神药品市场，公司麻精业务的成长空间被进一步打开。

北京阳光采购的负面影响已基本消化完全，公司地区市占率有望进一步提升。北京去年 4 月开始实施阳光采购，2017Q4 已基本恢复良好增长，公司新中标产品的增量效应有望于 2018 年逐渐体现。北京两票制已于去年 12 月开始过渡执行，公司在当地拥有最高的纯销比例和最强的终端资源，将深度受益于两票制带来的份额提升。公司整体目标医药配送份额要由当前约 20%提升至 30%以上，北京地区业务的增长空间广阔。

公司短期和长期看点丰富： 1）公司母公司国药控股已实施过股权激励，公司的国企改革方案正在稳步推进 2）公司正向双轮驱动发展模式转变，存在外延并购预期 3）公司长期有望分享京津冀一体化带来的发展机遇

盈利预测和投资建议： 我们预计 2018-2020 年公司收入分别为 410 亿元、 463亿元和 516 亿元，同比分别增长 13.0%、12.9%和 11.6%；归属于母公司净利润分别为 13.0 亿元、14.6 亿元和 16.5 亿元，同比分别增长 13.8%、12.4%和13.2%；对应 EPS 分别为 1.69 元、1.90 元和 2.16 元，我们给与公司 2018 年20-22 倍 PE，对应价格区间 33.8-37.2 元，维持“买入”评级。

风险提示：麻药领域拓展不及预期；北京医药市场竞争加剧的风险；